HVN — Tăng tỷ trọng (nâng từ Giữ 24/06): làn sóng định giá lại của môi giới (khởi tạo Mua 31.100, một CTCK nâng lên Thêm 27.000) cộng ĐHCĐ lộ trình xóa lỗ lũy kế và phát hành 13.000 tỷ, nhưng 2026 vẫn nguy cơ lỗ vì nhiên liệu nên vào dần

I. Khuyến nghị

Nâng lên TĂNG TỶ TRỌNG từ Giữ (báo cáo 24/06) và mục tiêu cuối năm 22.500 → 26.500. Lý do không phải nền lợi nhuận 2026 tốt lên, mà là làn sóng định giá lại của môi giới gặp đúng câu chuyện tái cấu trúc: (i) một báo cáo định giá lần đầu khởi tạo MUA, mục tiêu 31.100đ (+36,3%) bằng FCFF+FCFE; (ii) bản tin 29/06 ghi nhận thêm một CTCK nâng từ Nắm giữ lên Thêm, mục tiêu 27.000đ (từ 22.400, +17%); (iii) ĐHCĐ thường niên 2026 xác nhận lộ trình xóa lỗ lũy kế và mở rộng đội bay. Giá phản ứng +2,61% lên 23.600 phiên 29/06. Giữ ở mức "vào dần" chứ chưa nâng thẳng lên Mua: 2026 vẫn nguy cơ lỗ do cú sốc nhiên liệu, LNTT mục tiêu ĐHCĐ chỉ 510 tỷ (biên mỏng), câu chuyện phục hồi là chuyện của 2027. Độ tin cậy: trung bình (60%).

Giá đóng cửa 23,600 đồng ngày 2026-06-29; biên độ 52 tuần 19,300 – 38,450 đồng (cao hơn đáy +22.3%, thấp hơn đỉnh -38.6%); khối lượng bình quân 30 phiên ~0 triệu cổ phiếu.

II. Luận điểm chính

• Thay đổi so báo cáo trước: nâng GIỮ (24/06) → TĂNG TỶ TRỌNG, mục tiêu cuối năm 22.500 → 26.500. Động lực: cụm định giá lại của môi giới (khởi tạo MUA 31.100 + một CTCK nâng lên Thêm 27.000 từ Nắm giữ/22.400) cộng tín hiệu ĐHCĐ, giá +2,61% phiên 29/06 — đủ để chuyển nấc nhưng chưa đủ nền lợi nhuận tuyệt đối để lên Mua.
• Môi giới định giá lại — khởi tạo MUA 31.100 (+36,3%), một CTCK khác nâng lên Thêm 27.000. Báo cáo định giá lần đầu (FCFF+FCFE) dựng luận điểm "cải tử hoàn sinh": áp lực đòn bẩy hạ nhiệt mở dư địa tăng đội bay, năng lực thanh toán ngắn hạn hồi về >1,0, và kỳ vọng HVN thoát diện kiểm soát giao dịch từ 2027 (báo cáo FPTS 25/06). Bản tin 29/06 ghi nhận thêm một CTCK nâng Nắm giữ → Thêm, mục tiêu 27.000 (+17%) (Bản tin thị trường 29/06).
• ĐHCĐ 2026 đặt khung tăng trưởng + lộ trình xóa lỗ lũy kế. Mục tiêu doanh thu hợp nhất 139.000 tỷ (+12% svck) nhưng LNTT chỉ 510 tỷ — biên lợi nhuận rất mỏng; kế hoạch đầu tư 20–30 tàu bay (2031–2035) và thuê thêm 20 tàu thân hẹp (5.200 tỷ); Chủ tịch xác nhận xóa hết lỗ lũy kế giai đoạn 2030–2032 rồi mới chia cổ tức (Tin tức 29/06; Bản tin thị trường 29/06).
• Phát hành vốn đợt 2 quy mô 13.000 tỷ (Nghị quyết 110/NQ-CP) là chìa khóa 2027. Báo cáo định giá dự kiến HVN hoàn tất tăng vốn đợt 2 năm 2027 → vốn điều lệ lên ~44 nghìn tỷ; cùng giá nhiên liệu hạ nhiệt (kịch bản eo biển Hormuz mở cửa) đưa LNST phục hồi từ 2027 và lên ~9.528 tỷ vào 2030 (biên LNST −3,0% → 4,9%) (báo cáo FPTS 25/06).
• Nhưng 2026 vẫn là năm khó — đỉnh LN ở Q1, đi xuống từ Q2. LNST cổ đông công ty mẹ đơn quý: Q1/25 3.401 → Q2/25 2.856 → Q3/25 617 → Q4/25 330 → Q1/26 4.388 (+29,0% YoY) là đỉnh chu kỳ. Cả năm 2026: báo cáo định giá lần đầu dự lỗ sau thuế (−157,2% YoY) do nhiên liệu +50% YoY; một CTCK khác (15/06) dự LNST 2026F chỉ ~3.010 tỷ (−58%, P/E 2026F ~23x). Chính vì 2026 còn rủi ro lỗ nên chỉ "vào dần" (Dữ liệu tài chính cơ bản; báo cáo FPTS 25/06; HSC 15/06).

III. So sánh khuyến nghị

Mục tiêu 26.500 của báo cáo này nằm giữa mức Thêm 27.000 (bản tin 29/06, không có bản đầy đủ trong hệ thống nên không liệt kê broker) và dưới mục tiêu 31.100 của FPTS — vốn là target dài hạn, phụ thuộc giả định địa chính trị và đợt phát hành 2027. HSC 15/06 (22.400, DCF WACC 13,4%) phản ánh nền 2026 thận trọng; VND 43.400 ra trước cú sốc nhiên liệu (04/05) và đã lỗi thời.

IV. Rủi ro & điều kiện đảo chiều

• Q2/2026 lỗ sâu hơn dự kiến / nhiên liệu trụ cao: báo cáo bán niên (cuối T7) nếu xác nhận lỗ thuần lớn và Jet/Brent leo thang trở lại → hạ về GIỮ. Báo cáo FPTS nêu thẳng rủi ro mất khả năng thanh toán ngắn hạn. Ngưỡng: đóng cửa thủng 22.000 với khối lượng lớn.
• Luận điểm phục hồi treo vào địa chính trị: target 31.100 dựa trên giả định Mỹ–Iran ký thỏa thuận hòa bình T7/2027 + Hormuz mở cửa; nếu chiến sự leo thang, chính đơn vị phát hành báo cáo sẽ hạ khuyến nghị — đây là rủi ro đuôi lớn cho cả câu chuyện 2027.
• Pha loãng từ đợt phát hành 13.000 tỷ: tăng vốn đợt 2 (2027) cứu thanh khoản nhưng pha loãng EPS đáng kể; re-rating cần lợi nhuận tuyệt đối thực chứ không chỉ tăng trưởng doanh thu.
• Free-float mỏng + beta cao: Nhà nước ~86%, FF ~8% khuếch đại biên độ; VN-Index chỉ ~1.858 (30/6) so cam kết cuối năm 1.885 và đã bị từ chối tại đỉnh — chỉ số chỉnh thì HVN giảm sâu hơn. Điều kiện nâng tiếp lên MUA: đóng cửa vững trên 27.000 kèm KQKD Q2 không lỗ nặng.

V. Dữ liệu nền

• KQKD đơn quý (tỷ đồng — Dữ liệu tài chính cơ bản): Q1/25 DT 30.551 / LN gộp 6.271 / LN HĐKD 3.586 / LNST CĐM 3.401 · Q2/25 28.000 / 4.919 / 3.027 / 2.856 · Q3/25 30.371 / 3.805 / 824 / 617 · Q4/25 32.285 / 2.902 / 478 / 330 · Q1/26 36.883 / 7.311 / 4.532 / 4.388 (DT +20,7%, LNST CĐM +29,0% YoY). Biên gộp đơn quý Q1/26 ~19,8%; LNST CĐM cả năm 2025 = 7.204 (tổng 4 quý).
• Định giá (giá ~23.600): P/E trượt 4 quý ~9x (EPS 4q ~2.634đ) nhưng triển vọng 2026 mới là điểm nghẽn — một CTCK dự lỗ sau thuế cả năm, CTCK khác dự LNST chỉ ~3.010 tỷ (P/E 2026F ~23x); P/B ~5,9x (BVPS mỏng ~3.611đ, vốn chủ vừa hồi dương từ âm 2025 nên ROE/P/B trượt bị méo); D/E ~6,0x. Vốn hóa ~73 nghìn tỷ (3.111 triệu cp).
• Giá & khối lượng: phiên 29/06 đóng 23.600 (+2,61%), khối lượng ~927 nghìn cp (~0,63x), biên so neo định giá −5,22% — nhịp tăng có dòng tiền nhưng chưa phải blow-off. 52 tuần ~21.364–39.339; KLBQ 30 phiên ~611 nghìn cp.
• Trigger kích hoạt (29/06): MG (môi giới định giá lại — khởi tạo MUA 31.100 + nâng Nắm giữ→Thêm 27.000) · SK (ĐHCĐ thường niên: mục tiêu doanh thu 139.000 tỷ, LNTT 510 tỷ, đầu tư/thuê đội bay, lộ trình xóa lỗ lũy kế). Bối cảnh ngành (NG): hàng không – hạ tầng (tài trợ US EXIM 2,9 tỷ USD, mở rộng đội bay). Không kích hoạt KL (KL dưới trung bình).

VI. Nguồn

• Báo cáo phân tích mới (sau 24/06): FPTS 25/06 — báo cáo định giá lần đầu (DB ghi nhãn "Phân tích kỹ thuật" nhưng nội dung là định giá cơ bản): MUA, mục tiêu 31.100đ (+36,3% so 22.850 ngày 22/06), FCFF+FCFE; WACC 9,2%, beta 1,0, COE 14,2%, tăng trưởng dài hạn 2,0%; 2026F lỗ sau thuế (−157,2% YoY, nhiên liệu +50% YoY, DT +20,3%), phục hồi từ 2027 nhờ phát hành 13.000 tỷ + Hormuz mở cửa; 3 rủi ro: chiến sự Trung Đông, cạnh tranh VJC tại Châu Âu/Mỹ, mất khả năng thanh toán ngắn hạn. Đã đọc toàn văn lần này; target_price 31.100 được bổ sung vào hệ thống từ bản này.
• Mỏ neo cũ (đọc toàn văn ở bản 15/06): HSC 15/06 (Nắm giữ, 22.400, DCF WACC 13,4%; LNST 2026F −58% còn ~3.010 tỷ); VND 04/05 (43.400, trước cú sốc nhiên liệu, đã lỗi thời).
• Tin tức (29/06/2026): 2 bản (Neutral) — Vietnam Airlines đặt mục tiêu duy trì lợi nhuận 2026 dù nhiên liệu/tỷ giá tăng; Chủ tịch: sẽ chia cổ tức sau khi xóa hết lỗ lũy kế (dự kiến 2030–2032).
• Bản tin thị trường (29/06): mục HVN — nâng khuyến nghị lên Thêm, mục tiêu 27.000 (từ 22.400, +17%); ĐHCĐ 2026 doanh thu 139.000 tỷ (+12%), LNTT 510 tỷ; hồ sơ đầu tư 20–30 tàu bay (2031–2035); kế hoạch thuê 20 tàu thân hẹp (5.200 tỷ).
• Dữ liệu tài chính cơ bản: KQKD đơn quý Q3/2024–Q1/2026; chỉ số P/E, P/B, ROE, D/E, EPS, BVPS Q1/2026; giá & khối lượng phiên 29/06/2026.
• Bản dự phóng thị trường 29/06 §2.A (HVN: MG·SK — Δ↑ GIỮ→TĂNG TỶ TRỌNG: định giá lại của môi giới + câu chuyện phục hồi; vào dần vì lợi nhuận tuyệt đối mỏng, phụ thuộc nhiên liệu); khung VN-Index 30/6 ~1.858 → cam kết cuối năm 1.885 → đỉnh năm 1.960.
• Báo cáo trước (tham chiếu, KHÔNG đọc lại): bản HVN 24/06/2026 — GIỮ, mục tiêu cuối năm 22.500.