PNJ — hạ BÁN từ GIẢM TỶ TRỌNG, mục tiêu dựng lại 19.500 → 12.600 đồng: khoản dự phòng 7.071 tỷ bằng 76% vốn hoá và phương án phát hành 550 triệu cổ phiếu làm cơ sở của khuyến nghị cũ không còn tồn tại

PNJ — khi giá xuyên xuống dưới chính mục tiêu đang giữ và hai dữ kiện cấp định giá xuất hiện cùng phiên, khuyến nghị cũ không cần điều chỉnh mà cần bị thay thế

I. Khuyến nghị

Khuyến nghị: BÁN — HẠ MỘT NẤC từ GIẢM TỶ TRỌNG (11/10/2026); giá mục tiêu 31/12/2026 DỰNG LẠI 19.500 → 12.600 đồng, tức dư địa giảm 30,58%. Lý do hạ nấc phải được nói chính xác, vì nói sai sẽ thành điều chỉnh mô hình theo giá: không phải vì mã giảm sàn, mà vì cơ sở của khuyến nghị cũ không còn tồn tại. Mốc 11/10 giữ mục tiêu 19.500 với lập luận nguyên văn rằng giá đã về đúng mục tiêu nên dư địa còn 0%; phiên 12/10 đóng 18.150 đồng sau khi giảm sàn 6,92%, tức đã xuyên xuống dưới chính mục tiêu ấy 6,9%. Một khuyến nghị dưới trung tính có giá mục tiêu nằm trên giá thị trường thì không còn mang nội dung nào. Cùng phiên, một báo cáo chuyên đề của VCI (đọc toàn văn) đưa ra ba con số kiểm được mà bản 11/10 không có: kế hoạch trình Đại hội cổ đông bất thường đổi lợi nhuận 2026 từ lãi 3.409 tỷ sang lỗ ròng 6.271 tỷ đồng do dự phòng mua lại sản phẩm 7.071 tỷ — bằng 76,1% vốn hoá 9.290 tỷ của chính doanh nghiệp; giá trị sổ sách mỗi cổ phiếu cuối 2026 còn 12.619 đồng nếu ghi nhận toàn bộ; và phương án phát hành riêng lẻ tối đa 550 triệu cổ phiếu trên nền 511,9 triệu đang lưu hành, tức pha loãng tối đa 107,5%. Cả ba đều cấp định giá, không cấp tâm lý. Mục tiêu mới neo vào giá trị sổ sách sau khi ghi nhận toàn bộ dự phòng (12.619 đồng), không neo vào mức giá phát hành ngụ ý ~14.545 đồng — vì đó là mức một bên mua chiến lược trả cho quyền kiểm soát phần vốn mới, không phải mức định giá của cổ phiếu hiện hữu sau pha loãng. Phép thử tự đặt của bản 11/10 KHÔNG phân xử được và báo cáo này không viện nó: tiêu chí hạ nấc đòi giảm trên 3% trên hệ số khối lượng từ 2,0, thực tế là giảm 6,92% trên hệ số khối lượng đúng 1,00 (nền mười phiên 19,14 triệu cổ phiếu) — thoả vế giá, không thoả vế khối lượng, và cũng không thoả nhánh giữ nấc. Kết quả 1,00 nói một điều khác hẳn: một phiên giảm sàn trên khối lượng bằng đúng nền là dấu hiệu thiếu bên mua, không phải thừa bên bán — tức lớp cung giải chấp không là nguyên nhân của phiên này. Căn cứ hạ nấc là khoản dự phòng và phương án phát hành, hai dữ kiện mới công bố, khác loại với thứ phép thử được dựng để đo.

Mốc 31/03/2027 vẫn nằm dưới giá hiện tại: nó mô tả giá trị sổ sách cộng một quý Tết có lãi sau khi dự phòng đã được ghi nhận hết, chứ không mô tả một đợt phục hồi. Khung chỉ số của bản dự báo hiện hành là 1.750 điểm cuối 2026 (hạ từ 1.760 ở bản này); biên độ của mã này rộng hơn chỉ số rất nhiều vì nền lợi nhuận đã về âm và lượng cổ phiếu lưu hành có thể tăng hơn gấp đôi.

Giá đóng cửa 18,150 đồng ngày 2026-10-12; biên độ 52 tuần 17,800 – 84,671 đồng (cao hơn đáy +2.0%, thấp hơn đỉnh -78.6%); khối lượng bình quân 30 phiên ~10 triệu cổ phiếu.

II. Luận điểm chính

• Cái đổi so bản 11/10 là một báo cáo chuyên đề cấp định giá, và nó sửa cả quy mô dự phòng mà bản trước tính thiếu. VCI 12/10 (đọc toàn văn) tách khoản dự phòng theo đúng cấu phần: 7.071 tỷ = 821 tỷ đã ghi trong 6 tháng đầu năm + 6.250 tỷ sẽ ghi nửa cuối năm — tức phần còn phải ghi là 6.250 tỷ, không phải 4.402 tỷ như bản 11/10 suy ra. Cơ chế của con số: doanh thu liên quan kim cương có rủi ro bị bán lại 21.056 tỷ (không đổi), tỷ lệ bán lại giả định nâng từ 29%/21%/7% lên 80% cho mọi lớp hàng → giá trị mua lại tiềm tàng 3.854 → 16.845 tỷ, nhân tỷ lệ lỗ trên giá trị mua lại 42% → dự phòng 821 → 7.071 tỷ. Mỗi 5 điểm phần trăm giảm ở tỷ lệ lỗ hạ dự phòng 843 tỷ; mỗi 10 điểm phần trăm dự phòng không ghi nhận nâng giá trị sổ sách thêm 1.220 đồng/cổ phiếu. Đây là lần đầu có một bộ số có cấu trúc để kiểm, thay vì một con số tổng.
• Điều khoản giá phát hành là dữ kiện quan trọng nhất mà thị trường đang đọc sai, và nó tạo một lực kéo giá xuống chứ không phải một mức sàn đỡ giá. Tài liệu quy định giá phát hành riêng lẻ tối thiểu bằng mức CAO HƠN giữa (1) giá đóng cửa bình quân 30 phiên liên tiếp trước ngày Hội đồng quản trị phê duyệt giá và (2) giá trị sổ sách mỗi cổ phiếu theo báo cáo hợp nhất kiểm toán/soát xét gần nhất. Hệ quả số học: muốn huy động 8.000 tỷ trong hạn mức 550 triệu cổ phiếu thì giá bình quân phải ở quanh 14.545 đồng — thấp hơn giá hiện tại 19,9%. Nói cách khác, phương án chỉ thực hiện được sau khi bình quân 30 phiên trôi về vùng 14.500, hoặc phải phát hành ít cổ phiếu hơn ở giá cao hơn và không đủ 8.000 tỷ. Lộ trình công bố là thực hiện quý 4/2026 – quý 3/2027, giải ngân 2027 – quý 2/2028, hạn chế chuyển nhượng tối thiểu 1 năm. Một phương án huy động mà điều kiện thực thi của nó là giá thấp hơn thị giá 20% thì bản thân nó là lớp cung tâm lý suốt bốn quý tới.
• Phần lõi — bỏ hết dự phòng ra — vẫn đang lỗ, và chính kế hoạch của doanh nghiệp nói thế. Kết quả sơ bộ tám tháng: doanh thu 31.404 tỷ (+39% so cùng kỳ) nhưng lợi nhuận cổ đông chỉ 668 tỷ (−54%), lần lượt hoàn thành 79% và 61% dự báo cũ của VCI. Riêng tháng 7–8: doanh thu 5.695 tỷ (+5%) nhưng lỗ ròng 61 tỷ so lãi 325 tỷ cùng kỳ; bán lẻ −2% (sau khi tăng 10% trong tám tháng), vàng 24K −25%, bán sỉ +78%. Kế hoạch trình Đại hội hàm ý lỗ ròng nửa cuối năm 749 tỷ TRƯỚC mọi khoản dự phòng mua lại tương lai. Và VCI thêm một cảnh báo mới về chất lượng doanh thu: con số bán lẻ bao gồm giá trị các giao dịch đổi sản phẩm, nên doanh thu từ nhu cầu thực còn yếu hơn số công bố — tức nền doanh thu hiện tại một phần là dòng hàng mua lại chạy qua sổ sách, sẽ tắt khi đợt mua lại qua đỉnh.
• Khối ngoại không chỉ bán ròng — hai nhóm quỹ đã rời hẳn ghế cổ đông lớn, và đó là dữ kiện cấu trúc sở hữu chứ không phải dòng tiền một phiên. Phiên 12/10 khối ngoại bán ròng 5.623.230 cổ phiếu ≈ 102,1 tỷ đồng, lớn thứ hai toàn sàn và là phiên thứ bảy liên tiếp khối này bán ròng trên thị trường. Tin ngày 12/10: Sprucegrove Investment Management bán khoảng 6,6 triệu cổ phiếu trong phiên khớp lệnh kỷ lục 02/10, giảm sở hữu về 3,75% và không còn là cổ đông lớn; T. Rowe Price cũng rời vị thế cổ đông lớn đầu tháng 10. Cả hai đều vừa nâng sở hữu vượt 5% trong tháng 8, tức đã vào và ra trong vòng hai tháng. Cộng với việc sở hữu nhóm gia đình lãnh đạo về mức thấp nhất nhiều năm sau khi em trai Chủ tịch bán xong 9 triệu cổ phiếu và con gái Chủ tịch bị bán giải chấp gần 3 triệu, mã mất cả hai nhóm nắm giữ ổn định ngay trước kỳ họp 21/10. Theo thống kê của VCI, kể từ sự cố đã có 602,6 triệu cổ phiếu khớp lệnh — bằng 118% lượng lưu hành, trong đó 71% là nhà đầu tư trong nước: toàn bộ cơ cấu cổ đông đã bị thay một lượt.
• Nền ngành theo mô hình chu kỳ đang NGƯỢC chiều khuyến nghị, và đây là bối cảnh chứ không phải cơ sở. Ngành Dịch vụ bán lẻ mang nhãn triển vọng Tích cực, hạng 3/19, pha vĩ mô Tăng trưởng nóng (tháng 09/2026) đang hướng tới Phục hồi, với sổ tay cho nhóm hàng tiêu dùng không thiết yếu +1,4%/tháng (n = 34 tháng, tỷ lệ thắng 56%) và sức mạnh tương đối ngành 65 (+26 trong 20 phiên). Tỷ lệ thắng 56% trên 34 tháng là bằng chứng yếu, và nó là thống kê ngành trong khi vấn đề của mã này là một khoản trích lập đơn lẻ bằng 76% vốn hoá cùng một phương án pha loãng trên 100% — hai thứ mà nền ngành không nói gì về chúng. Nhãn ngược chiều được ghi lại để người đọc thấy nó đã được xét, và không một con số nào của báo cáo này được sửa theo nó.

III. So sánh khuyến nghị

Khoảng cách với 12.600 đồng là độ trễ cập nhật, không phải bất đồng phương pháp — và phiên 12/10 đã thu hẹp nó về đúng bản chất. Cả hai mục tiêu ngoài (42.900 và 50.400) đều đã bị chính đơn vị phát hành treo lại bằng văn bản; báo cáo 12/10 là lần đầu một đơn vị bên ngoài định lượng mức điều chỉnh giảm — 24% với tổng dự báo 2026–32 trước dự phòng (20.357 → 15.551 tỷ) và 39%–54% sau khi cộng dự phòng (còn 9.301–12.426 tỷ) — nhưng vẫn chưa đặt lại con số mục tiêu. Không có mục tiêu bên ngoài nào tồn tại ở trạng thái còn hiệu lực tại ngày phát hành bản này.

IV. Rủi ro & điều kiện đảo chiều

• Mục theo dõi cho phiên kế tiếp — viết theo khuôn BA VÙNG, vì phép thử hai nhánh của bản 11/10 đã rơi vào giữa và không phân xử được. Vùng thoả (hạ sâu mục tiêu dưới 11.500): Đại hội 21/10 thông qua phương án phát hành và Hội đồng quản trị công bố giá phát hành dưới 14.000 đồng, hoặc báo cáo quý 3 (hạn công bố 30/10) ghi nhận dự phòng vượt 5.000 tỷ. Vùng không thoả (nâng lại về GIẢM TỶ TRỌNG): Đại hội giới hạn quy mô phát hành xuống dưới 300 triệu cổ phiếu hoặc hạ tỷ lệ bán lại giả định xuống dưới 60% (mỗi 5 điểm phần trăm tỷ lệ lỗ = 843 tỷ dự phòng), và giá giữ trên 18.000 trong năm phiên tới 21/10. Vùng KHÔNG PHÂN XỬ ĐƯỢC (giữ BÁN, không đổi mục tiêu): Đại hội thông qua phương án nhưng hoãn quyết định giá, hoặc quý 3 ghi nhận dự phòng trong dải 3.000–5.000 tỷ — khi đó quyết định treo tới hạn báo cáo quý 3.
• Rủi ro lớn nhất với chính khuyến nghị này là mức dự phòng thực tế THẤP HƠN kế hoạch, và nó có thể đo bằng con số. Bảng độ nhạy của VCI 12/10: nếu chỉ ghi nhận 50% khoản 6.250 tỷ thì lỗ ròng 2026 còn −3.145 tỷ và giá trị sổ sách cuối năm lên 18.726 đồng — tức cao hơn giá hiện tại, và mục tiêu 12.600 sẽ sai hẳn. Mốc 70% cho 16.283 đồng, mốc 90% cho 13.840 đồng. Bằng chứng nghiêng về phía kế hoạch là giả định mất cân xứng: tỷ lệ bán lại 80% so 28,8% dùng trong báo cáo bán niên soát xét và 28,9% mà HSC đo được trên phần hàng đã mua lại thực tế từ 01/07 đến 03/09. Nếu phần bán lại thực tế hội tụ về vùng 30% thì khoản dự phòng bị phóng đại nhiều lần — đó là rủi ro ngược chiều lớn nhất của khuyến nghị BÁN này và nó được ghi ở đây thay vì bị bỏ qua.
• Vế dòng tiền vẫn là ràng buộc cứng trước khi vốn mới về, và lịch giải ngân nói vốn mới chỉ về từ 2027. Cuối quý 2: vay ngắn hạn 3.989 tỷ (thế chấp 3.399 bằng hàng tồn kho và tài sản cố định, tín chấp 590), tiền và đầu tư ngắn hạn 4.002 tỷ — trong đó 3.100 tỷ tiền gửi có kỳ hạn đã phải rút trước hạn trong tháng 7 vì nhu cầu thanh khoản — trên hàng tồn kho 15.187 tỷ; dòng tiền kinh doanh quý 2 −1.566,7 tỷ. Nguồn đệm duy nhất là khoản vay từ gia đình Chủ tịch: 700 tỷ đã giải ngân + 260 tỷ còn lại = 960 tỷ trong hạn mức ~1.100 tỷ. Trong khi đó vốn huy động chỉ giải ngân từ 2027 đến quý 2/2028. Nếu dòng tiền kinh doanh quý 3 âm thêm trên 1.500 tỷ trong khi vay ngắn hạn vượt 6.000 tỷ, mục tiêu phải hạ bất kể lợi nhuận báo cáo — đúng vế mà HSC 09/09 gọi là "rủi ro chính cần theo dõi trong ngắn hạn".
• Ngưỡng cấu trúc sở hữu, không phải ngưỡng giá. Hai nhóm quỹ ngoại đã rời ghế cổ đông lớn và sở hữu gia đình lãnh đạo về mức thấp nhất nhiều năm. Nếu có thêm một cổ đông lớn thứ ba công bố giảm xuống dưới 5% trước 21/10, hoặc nhóm gia đình sáng lập xuống dưới 8%, thì phương án phát hành 550 triệu cổ phiếu trở thành một đợt chuyển quyền kiểm soát và mục tiêu phải xét lại theo giá bên mua chiến lược trả, không theo giá trị sổ sách.

V. Dữ liệu nền

• Kết quả kinh doanh đơn quý (dữ liệu tài chính cơ bản — tỷ đồng, lợi nhuận cổ đông công ty mẹ): Q1/25 → Q2/26 = 677,7 → 437,0 → 495,7 → 1.218,1 → 1.467,4 → −738,9. Quý thực tế mới nhất là quý 2/2026 (đã soát xét): doanh thu 8.464,0 (+11,63% so cùng kỳ), lợi nhuận gộp −666,8, lợi nhuận thuần hoạt động kinh doanh −1.021,4, lợi nhuận trước thuế −1.002,6, lợi nhuận cổ đông −738,9 (−269,08%). Nền năm: 2025 doanh thu 34.976,0 / lợi nhuận 2.828,5; 2024 37.822,8 / 2.112,9. Tám tháng 2026 (sơ bộ, chưa vào bộ số quý): doanh thu 31.404 / lợi nhuận 668.
• Định giá & bảng cân đối (quý 2/2026): lợi nhuận mỗi cổ phiếu trượt 4.772,7 đồng · giá trị sổ sách 26.296,6 đồng · suất sinh lời vốn chủ 18,15% · suất sinh lời tài sản 11,31% · nợ trên vốn chủ 0,605 lần · biên gộp trượt 15,60% · thanh toán hiện hành 2,40 lần. Tổng tài sản 21.595,8 tỷ, vốn chủ 13.456,5 tỷ, nợ phải trả 8.139,3 tỷ, hàng tồn kho 15.186,6 tỷ, vay ngắn hạn 3.989,1 tỷ, tiền 608,7 tỷ; dòng tiền kinh doanh −1.566,7 tỷ, dòng tiền tài chính +1.112,1 tỷ. Tại giá đóng cửa phiên 12/10: hệ số giá trên lợi nhuận trượt 3,80 lần · hệ số giá trên giá trị sổ sách trượt 0,69 lần; 511,9 triệu cổ phiếu, vốn hoá ≈9.290 tỷ đồng. Mục tiêu 12.600 hàm ý 1,00 lần giá trị sổ sách sau toàn bộ dự phòng theo bảng độ nhạy (12.619 đồng) và 0,88 lần giá trị sổ sách cuối 2026 theo đường dự phóng của chính báo cáo này (≈14.350 đồng, cao hơn vì có ghi nhận một phần tài sản thuế hoãn lại) — chênh lệch ấy chính là phần chiết khấu cho lớp cung phát hành và cho rủi ro giả định tỷ lệ lỗ bị nâng.
• Giá & khối lượng phiên 12/10: giảm sàn −6,92% từ tham chiếu 19.500, mở 19.600 · cao 19.600 · thấp và đóng 18.150 — đúng mức giá sàn và là mức thấp nhất chín năm; khớp 19.080.300 cổ phiếu / 356,5 tỷ đồng, hệ số khối lượng 1,00 lần trên nền mười phiên; giá bình quân khớp 18.684 đồng; cuối phiên bên mua trống hoàn toàn cả ba bậc, bên bán còn 253.100 cổ phiếu dư ở giá sàn. Chuỗi giá: 36.900 (21/09) → 30.700 → 28.600 → 26.600 → 24.750 → 23.050 → 21.650 → 20.150 → 18.900 → 18.250 → 19.500 (09/10, tăng trần) → 18.150. Khối ngoại bán ròng 5.623.230 cổ phiếu ≈ 102,1 tỷ đồng (mua 652.890 / bán 6.276.120) — lớn thứ hai toàn sàn, so 7,8 tỷ phiên 09/10. Biên lệch mốc neo 31/12/2025 (64.049 đồng): −71,66%. Giá trị giao dịch bình quân 30 phiên ≈258 tỷ đồng/phiên. Theo VCI, giá đã giảm 69% từ 02/07 đến 09/10.
• Trigger kích hoạt (5 — nhiều nhất toàn danh sách phiên này): MG (báo cáo chuyên đề VCI 12/10, đã đọc toàn văn) · SK (kế hoạch điều chỉnh + phương án phát hành 550 triệu cổ phiếu trình Đại hội 21/10) · BD (−6,92%, biến động sâu nhất danh mục hai trăm) · TT (9 bản tin trong phiên, mật độ cao nhất toàn danh mục; 8 trên 9 mang sắc thái bất lợi) · NB (18,48 tỷ đồng giao dịch nội bộ trong năm phiên tới 12/10). Không kích hoạt: KL (hệ số khối lượng 1,00 < ngưỡng 2,0) · NEO (không thuộc ba mươi mã vốn hoá lớn nhất; biên lệch đo được −71,66% vẫn trong nhóm sâu nhất) · NG (cụm Bán lẻ và Tiêu dùng góp âm 0,726 điểm với 5 trên 15 mã tăng; nhãn chu kỳ ngành Tích cực, hạng 3/19 — ngược chiều khuyến nghị, đã giải trình ở §II). Tín hiệu kỹ thuật: KHÔNG CÓ — hàm tín hiệu không trả dòng nào cho mã này, nên khuyến nghị không dựa vào vế kỹ thuật.

VI. Dự phóng 4 quý tới

Quý thực tế mới nhất là quý 2/2026; bốn quý dự phóng liên tiếp ngay sau đó như sau (tỷ đồng).

<!-- forecast-table:start --> <!-- forecast-table:end -->

Cơ sở phân bổ — và ba dòng bị sửa so bản 11/10. Dự phóng cả năm 2026 đặt doanh thu 41.500 tỷ (nâng nhẹ từ 41.000) và lỗ cổ đông 5.380 tỷ (nặng thêm 748 tỷ từ 4.632), với toàn bộ chênh lệch nằm ở quy mô dự phòng chứ không ở phần lõi: bản trước suy ra phần còn phải ghi nửa cuối năm là 4.402 tỷ, còn tài liệu được đọc toàn văn trong phiên nói rõ 6.250 tỷ (7.071 luỹ kế trừ 821 đã ghi trong sáu tháng đầu năm). Báo cáo này nhận nguyên 100% mức 6.250 tỷ trong 2026 — đúng giả định mà mục tiêu 12.600 được neo vào — phân bổ 4.400 tỷ vào quý 3 và 1.850 tỷ vào quý 4 vì Đại hội họp 21/10 trước hạn công bố quý 3 ngày 30/10 nên phần lớn kịp ghi vào quý 3, phần dư để lại quý 4 theo lịch thanh toán thu đổi (kim cương vẫn giữ kỳ hạn 120 ngày). Khoản dự phòng ghi vào giá vốn theo đúng cách phân loại của bộ số soát xét, nên dòng LN gộp âm sâu. Lỗ 5.380 tỷ nhẹ hơn kế hoạch 6.271 tỷ đúng 891 tỷ, và chênh lệch ấy tách được thành hai phần kiểm được: ~625 tỷ tài sản thuế hoãn lại ghi nhận một phần (tỷ lệ 10%, thấp hơn mức 26,3% mà quý 2 đã thực ghi, vì khả năng thu hồi phụ thuộc lợi nhuận tương lai) và ~275 tỷ phần lõi tốt hơn kế hoạch do doanh thu đặt 41.500 so 39.057 của kế hoạch. Quý 3 doanh thu dựng từ tháng 7–8 thực tế 5.695 tỷ cộng tháng 9 ở đúng nhịp 93 tỷ/ngày của quý 2; quý 4 hạ về 79 tỷ/ngày vì mạng lưới giảm ròng 15–20 cửa hàng và vì phần doanh thu đến từ giao dịch đổi sản phẩm sẽ tắt khi đợt mua lại qua đỉnh, chỉ bù một phần bởi mùa cưới. Hai quý 2027 giả định không phát sinh trích lập mới — nhất quán với công bố rằng hàng bán tới tháng 9/2026 dự kiến không phát sinh thêm trích lập trong 2027 — doanh thu cả năm 2027 giữ 33.000 tỷ với biên gộp phục hồi về 16,5%; quý 1/2027 và quý 2/2027 được nâng (465 → 500 và 130 → 185) theo một dữ kiện mới có nguồn: việc rút ngắn thời gian thanh toán mua lại từ 30/09 (vàng miếng và vàng nhẫn còn 2 ngày, trang sức vàng hàm lượng cao còn 7 ngày) được đánh giá giúp doanh nghiệp thúc đẩy doanh thu và tích luỹ vàng nguyên liệu cho mùa cưới quý 4/2026 – quý 1/2027 và ngày Vía Thần Tài quý 1/2027. Phần nằm ngoài bảng (chưa cộng vào cơ sở): (a) hoàn nhập nếu tỷ lệ bán lại thực tế hội tụ về vùng 29% như bộ số soát xét và như mức 28,9% đã đo — bảng độ nhạy cho thấy chỉ ghi 50% khoản dự phòng sẽ đưa lỗ 2026 về −3.145 tỷ và giá trị sổ sách lên 18.726 đồng, tức trên giá hiện tại; (b) chi phí tái cơ cấu và đóng cửa hàng, đã đặt 150 tỷ quý 3 và 250 tỷ quý 4 nhưng doanh nghiệp chưa định lượng; (c) pha loãng và chi phí vốn của đợt huy động 8.000 tỷ — chưa có giá phát hành nên chưa hạch toán vào lợi nhuận mỗi cổ phiếu, dù điều khoản giá sàn đã được dùng ở §II để định lượng lực kéo giá.

VII. Nguồn

• VCI PNJ — Các diễn biến mới gây ra rủi ro điều chỉnh giảm đối với dự báo — Báo cáo chuyên đề 12/10/2026 — đọc toàn văn, không nêu giá mục tiêu ("đang rà soát lại dự báo cũng như giá mục tiêu"). Kế hoạch trình Đại hội bất thường: lợi nhuận 2026 từ +3.409 tỷ → −6.271 tỷ, cầu nối = 3.409 − 2.608 (lợi nhuận lõi giảm) = 801 → trừ dự phòng 7.071 → −6.271; dự phòng 7.071 = 821 (6 tháng) + 6.250 (nửa cuối năm); doanh thu kim cương có rủi ro bán lại 21.056 tỷ, tỷ lệ bán lại giả định 80% (cũ 29%/21%/7%), giá trị mua lại tiềm tàng 16.845 tỷ, tỷ lệ lỗ 42%; mỗi 5 điểm phần trăm tỷ lệ lỗ = 843 tỷ; mỗi 10 điểm phần trăm dự phòng không ghi = +1.220 đồng giá trị sổ sách. Bảng độ nhạy: ghi 50/60/70/80/90/100% → dự phòng 3.125/3.750/4.375/5.000/5.625/6.250, lỗ 2026 −3.145/−3.770/−4.396/−5.021/−5.646/−6.271, giá trị sổ sách 18.726/17.505/16.283/15.062/13.840/12.619. Rủi ro giảm 24% tổng dự báo 2026–32 trước dự phòng (20.357 → giảm 4.806), 39%–54% sau dự phòng (còn 9.301–12.426). Tám tháng: doanh thu 31.404 (+39%, bằng 79% dự báo), lợi nhuận 668 (−54%, bằng 61%); tháng 7–8: 5.695 (+5%), lỗ ròng 61 tỷ, bán lẻ −2%, bán sỉ +78%, vàng 24K −25%; cảnh báo doanh thu bán lẻ bao gồm giá trị giao dịch đổi sản phẩm. Phát hành riêng lẻ tối đa 550 triệu cổ phiếu (so 511,7 triệu lưu hành), giá do Hội đồng quản trị quyết định với sàn = mức cao hơn giữa bình quân 30 phiên và giá trị sổ sách gần nhất; 8.000 tỷ dự kiến dùng 60% hỗ trợ chính sách mua lại / 20% trả nợ ngắn hạn / 20% vốn lưu động; thực hiện quý 4/2026 – quý 3/2027, giải ngân 2027 – quý 2/2028, hạn chế chuyển nhượng ≥1 năm. Nợ ngắn hạn cuối quý 2 3.989 tỷ (thế chấp 3.399 / tín chấp 590), tiền và đầu tư ngắn hạn 4.002 tỷ (gồm 3.100 tỷ tiền gửi rút trước hạn trong tháng 7), tồn kho 15.187; vay gia đình Chủ tịch 700 đã giải ngân + 260 tiềm năng. Giá mua lại hiện hành: kim cương viên 80–95% hoá đơn, trang sức kim cương/đá quý 75–80%, trang sức vàng theo giá thị trường. Thời gian thanh toán từ 30/09: vàng miếng/nhẫn 2 ngày, trang sức vàng hàm lượng cao và nhóm liên quan 7 ngày, kim cương và đá quý giữ 120 ngày. Kể từ sự cố: 602,6 triệu cổ phiếu khớp lệnh = 118% lượng lưu hành, trong nước 71% / nước ngoài 29%; giá giảm 69% từ 02/07 đến 09/10.
• VCI PNJ — Tài liệu ĐHCĐ bất thường và KQKD sơ bộ 8T 2026 — Nhận định nhanh 25/09/2026 — đọc toàn văn; không nêu mục tiêu; lợi nhuận loại trừ trích lập +801 tỷ (−72%); cổ tức 2025 hạ về 1.000 đồng/cp; đóng 25–30 cửa hàng, mở ~10.
• VCI PNJ [KHẢ QUAN +15,0%] — Nâng khuyến nghị sau khi kết quả điều tra ban đầu làm rõ sự cố 14/09/2026 — đọc toàn văn; mục tiêu 42.900 đồng; 2026F doanh thu 39.741 / lợi nhuận 1.100 tỷ; 2027F 34.638 / 1.544 tỷ; giả định không trích lập thêm nửa cuối 2026 (đã bị kế hoạch công bố sau đó phủ nhận).
• HSC Tăng dự phòng mua lại sản phẩm làm giảm lợi nhuận nửa đầu năm 2026 09/09/2026 — đọc toàn văn; mục tiêu 50.400 đồng, ghi "đang xem xét lại khuyến nghị, giá mục tiêu và các dự báo"; dự phòng mua lại tăng 865 → 2.267 tỷ, phân loại lại từ chi phí bán hàng & quản lý sang giá vốn; biên gộp bán niên 10,8% (loại trừ dự phòng 19,6%); tỷ lệ tổn thất giả định 20,3% thấp hơn mức thực tế 28,9% đo trên phần mua lại 01/07–03/09, áp mức thực tế thì dự phòng tăng thêm ~270 tỷ; dòng tiền hoạt động kinh doanh là rủi ro chính ngắn hạn; 2027F doanh thu 35.916 tỷ.
• HSC Rủi ro đã được giải tỏa; nâng khuyến nghị lên Tăng tỷ trọng 28/08/2026 — mục tiêu 50.400; nhóm cổ đông gia đình Chủ tịch 15,6% và sở hữu nước ngoài 44,7% tại thời điểm đó.
• VCI LNST sau lợi ích CĐTS kiểm toán 6T 2026 giảm 38% so với số liệu chưa kiểm toán 04/09/2026 — đọc toàn văn; cấu phần dự phòng 2.669 tỷ = 1.446 + 821 + 402; tỷ lệ bán lại dùng trong bộ số soát xét 28,8%.
• Tin tức phiên 12/10/2026 — 9 bản tin, 8 bất lợi: Sprucegrove Investment Management bán ~6,6 triệu cổ phiếu trong phiên khớp lệnh kỷ lục 02/10, về 3,75% và rời ghế cổ đông lớn; T. Rowe Price cũng rời vị thế cổ đông lớn đầu tháng 10 (cả hai vừa nâng sở hữu vượt 5% trong tháng 8); mã quay đầu giảm sàn sau một phiên tăng trần với áp lực bán từ cả nhà đầu tư trong nước và khối ngoại; khối ngoại bán ròng bảy phiên liên tiếp trên thị trường và mã vẫn trong nhóm bị rút mạnh nhất; con gái Chủ tịch bị bán giải chấp gần 3 triệu cổ phiếu ngay sau khi em trai Chủ tịch bán xong 9 triệu, đưa sở hữu gia đình lãnh đạo về mức thấp nhất nhiều năm và đặt ra bài toán quản trị trước kỳ họp 21/10; một tin trung tính về giá vàng 9999 trong ngày.
• Dữ liệu tài chính cơ bản: kết quả kinh doanh đơn quý, bảng cân đối, lưu chuyển tiền tệ và chỉ số định giá tới quý 2/2026; giá, khối lượng, giá trị và ba bậc sổ lệnh phiên 12/10/2026 cùng chuỗi mười hai phiên trước; dòng vốn ngoại phiên 12/10 từ bảng giá thời gian thực; giá đóng cửa mốc neo 31/12/2025 (64.049 đồng); nhãn triển vọng ngành theo mô hình chu kỳ kinh tế (dữ liệu ≤ 12/10/2026).
• Báo cáo trước — mốc 11/10/2026, GIẢM TỶ TRỌNG, mục tiêu 19.500 đồng. Mục tiêu ấy đã bị giá xuyên xuống dưới 6,9% trong phiên 12/10; phép thử tự đặt của mốc ấy không phân xử được và không được viện làm căn cứ cho lần hạ nấc này.