# VJC — Giữ nguyên GIỮ, hạ mục tiêu: cú sốc nhiên liệu đã đi qua báo cáo tài chính, và cũng đã đi qua đỉnh ## I. Khuyến nghị **GIỮ — giữ nguyên bậc so báo cáo 17/06/2026, đồng thời hạ mục tiêu 31/12 từ 148.000 xuống 136.000 đồng.** Hai việc tách bạch. Hạ mục tiêu vì **quý 2/2026 là một quý xấu về chất lượng**: doanh thu 30.498,7 tỷ đồng tăng 70,5% so cùng kỳ nhưng lợi nhuận cổ đông công ty mẹ chỉ 333,7 tỷ, **giảm 48,8%**, và **biên lợi nhuận gộp rơi từ 13,5% cùng kỳ xuống 5,6%** — tăng trưởng nằm ở doanh số thương mại tàu bay chứ không ở lợi nhuận vận tải. Không hạ bậc vì nguyên nhân của quý xấu ấy **đã tạo đỉnh trong chính quý ấy**: giá dầu Brent bình quân tháng 5 là 104,1 đô-la Mỹ mỗi thùng, tháng 8 chỉ còn **82,0** — quý 3 đang chạy trên nền chi phí thấp hơn quý 2 khoảng 14%. Đó là lý do báo cáo này không đi theo kịch bản lỗ cả năm 2.902 tỷ đồng mà FPTS công bố ngày 24/06, vì kịch bản ấy dựng trên giả định nhiên liệu bay tăng 50% cả năm và giả định ấy đang bị dữ liệu bác. Phiên 06/08 mã **giảm 0,08% xuống 126.000 trên 1,47 triệu cổ phiếu (1,21 lần trung bình mười phiên), giá trị 184,5 tỷ đồng, khối ngoại bán ròng nhẹ 3,7 tỷ** — giữ được sát tham chiếu trên khối lượng vượt trung bình trong phiên nhóm ba mươi mã lớn nhất chỉ có 3 mã tăng trên 25 mã giảm, và là **một trong hai mã của nhóm ấy có tín hiệu kỹ thuật dương** (gom dần, điểm hợp nhất +1,0). | Mốc | 30/06/2026 | 30/09/2026 | 31/12/2026 | 31/03/2027 | |---|---:|---:|---:|---:| | Giá mục tiêu (đồng) | 145.000 (đã chốt) | 130.000 | 136.000 | 144.000 | | So giá hiện tại | — | +3,2% | +7,9% | +14,3% | Giá đóng cửa **125,500 đồng** ngày 2026-08-07; biên độ 52 tuần 93,458 – 169,224 đồng (cao hơn đáy +34.3%, thấp hơn đỉnh -25.8%); khối lượng bình quân 30 phiên ~1 triệu cổ phiếu. ## II. Luận điểm chính * **Đã thay đổi so báo cáo trước — quý 2/2026 đổi hẳn cấu trúc lợi nhuận.** Doanh thu 30.498,7 tỷ (+70,5% so cùng kỳ) nhưng lợi nhuận gộp chỉ 1.701,8 tỷ, thấp hơn cả quý 4/2025 (1.552,5 tỷ) trên nền doanh thu tương đương; lợi nhuận thuần hoạt động kinh doanh 418,2 tỷ, lợi nhuận cổ đông công ty mẹ 333,7 tỷ (−48,8%). Luỹ kế sáu tháng lợi nhuận cổ đông 1.347,2 tỷ, chỉ **+4,2% so cùng kỳ** dù doanh thu +43,8% — toàn bộ phần tăng doanh thu bị chi phí nhiên liệu nuốt. Đây là dữ kiện mà báo cáo 17/06 chưa có. * **Nhưng biến số gây ra quý xấu đã qua đỉnh, và qua đỉnh trước khi báo cáo tài chính được công bố.** Brent bình quân theo tháng: 99,6 (T3) · 102,5 (T4) · **104,1 (T5)** · 83,9 (T6) · 83,9 (T7) · **82,0 (T8, năm phiên đầu)**. Bình quân quý 2 khoảng 96,8 so quý 3 đến nay khoảng 83,6. FPTS (24/06) tự đặt điều kiện cho kịch bản của mình — "báo cáo dựa trên kịch bản Mỹ – Iran ký kết thỏa thuận hòa bình trong tháng 7/2026", nhiên liệu Jet A1 +50% cả năm — và chính điều kiện ấy đang diễn ra theo hướng thuận hơn giả định. * **Sản lượng vẫn tăng thật, phần yếu nằm ở giá vốn chứ không ở nhu cầu.** Quý 2 vận chuyển hơn 6,2 triệu lượt khách trên gần 33.000 chuyến bay; luỹ kế sáu tháng hơn 13,4 triệu lượt khách trên 72.000 chuyến và gần 41.000 tấn hàng hoá (tin ngày 31/07). Kế hoạch đội bay hơn 600 tàu đến 2030 và mở đường bay châu Âu từ quý 4/2026 khi các tàu A330 được bàn giao là chất xúc tác có thời điểm, không phải lời hứa mở. * **Định giá vẫn là ràng buộc, và bảng cân đối là ràng buộc thứ hai.** Theo dữ liệu quý 2/2026: P/E 49,3 lần và P/B 4,06 lần tính theo giá cuối quý (tương đương **44,5 lần** và **3,67 lần** theo giá đóng cửa phiên 06/08), thu nhập bốn quý 2.830 đồng/cp, giá trị sổ sách 34.323 đồng/cp, ROE 8,2%. Nợ phải trả 122.695,3 tỷ đồng so vốn chủ 26.397,5 tỷ (**4,65 lần**, từ 3,73 lần cùng kỳ); tiền mặt còn 4.012,5 tỷ so 10.986,6 tỷ cuối 2025; dòng tiền kinh doanh quý 2 **âm 3.576,1 tỷ** và dòng tiền tự do **âm 10.875,2 tỷ** do chi đầu tư 7.299,1 tỷ. Mô hình bán và thuê lại tàu bay khiến doanh thu và dòng tiền lệch pha nhau — đọc mã này phải đọc cả hai. * **Vị thế giá: chiết khấu sâu nhưng chưa có lực đẩy.** Biên lệch mốc neo 31/12/2025 ở **−21,62%**, thuộc nhóm chiết khấu sâu nhất tầng vốn hoá lớn cùng SHB, FPT, MCH, VRE. Giá đi ngang trong biên 123.400–130.800 suốt ba tuần với khối lượng quanh mức trung bình — nền tích luỹ, chưa phải nền bứt phá. ## III. So sánh khuyến nghị | Đơn vị | Ngày | Khuyến nghị | Giá mục tiêu | |---|---|---|---| | **Báo cáo này** | 06/08/2026 | **GIỮ** | **136.000 đ** (31/12/2026) | | FPTS | 24/06/2026 | THEO DÕI | 132.800 đ (chiết khấu dòng tiền doanh nghiệp) | | VKS | 05/06/2026 | Mua (phân tích kỹ thuật) | 220.000 đ — thang trước quyền, ≈ 169.200 đ sau quyền | | VND | 15/05/2026 | Thận trọng (không nêu bậc) | 113.600 đ — thang trước quyền, ≈ 87.400 đ sau quyền | | HSC | 12/02/2026 | Không nêu bậc | 119.700 đ — thang trước quyền, ≈ 92.100 đ sau quyền | Phổ mục tiêu rất rộng vì ba bên dùng ba thang giá và ba khung thời gian khác nhau; sau khi quy về thang sau chia cổ tức cổ phiếu 30%, mức tham chiếu gần nhất về thời gian và phương pháp là **FPTS 132.800 đồng**, chỉ thấp hơn mục tiêu của báo cáo này 2,3%. Khác biệt còn lại nằm trọn ở giả định giá nhiên liệu nửa cuối năm. ## IV. Rủi ro & điều kiện đảo chiều * **Nâng lên TĂNG TỶ TRỌNG nếu** tín hiệu kỹ thuật gom dần được giữ thêm hai phiên **kèm khối ngoại chuyển sang mua ròng** (điều kiện đặt trước ở bản dự phóng chỉ số phiên 06/08), hoặc quý 3/2026 công bố biên lợi nhuận gộp trở lại từ 10% trở lên — mốc xác nhận rằng phần chi phí nhiên liệu hạ đã chảy vào báo cáo kết quả kinh doanh. * **Hạ về GIẢM TỶ TRỌNG nếu** thủng **118.100** (đáy phiên 29/07, đáy của cả vùng tích luỹ) kèm khối lượng vượt 1,5 lần trung bình, hoặc Brent quay lại trên **100 đô-la Mỹ/thùng** trong hai tuần liên tiếp — khi đó kịch bản lỗ cả năm của FPTS sống lại và mọi mục tiêu trong bảng §I phải dựng lại. * **Rủi ro đòn bẩy và dòng tiền, độc lập với giá dầu**: nợ phải trả trên vốn chủ 4,65 lần và tiền mặt giảm 63,3% trong sáu tháng; nếu chi phí tài chính quý 3 vượt 2.000 tỷ đồng thì phần cải thiện từ giá nhiên liệu bị triệt tiêu ngay ở dòng lợi nhuận thuần. * **Rủi ro cạnh tranh nội địa**: Sun PhuQuoc Airways vận hành khoảng 10 tàu bay (tương đương 10% quy mô đội bay của hãng) và FPTS dự phóng thị phần nội địa giảm 1 điểm phần trăm trong 2026 — lượng khách nội địa quý 1 chỉ tăng 5,1%, thấp hơn ngành. ## V. Dữ liệu nền * **Kết quả kinh doanh đơn quý (tỷ đồng)**: Q2/2026 doanh thu 30.498,7 · gộp 1.701,8 · thuần HĐKD 418,2 · trước thuế 420,1 · cổ đông công ty mẹ 333,7 (−48,8% so cùng kỳ). Q1/2026: 21.021,3 · 2.814,8 · 1.126,5 · 1.142,0 · 1.013,5 (+58,2%). Bốn quý 2025 (cổ đông công ty mẹ): 640,5 · 652,4 · 319,3 · 510,4 — cả năm 2.122,6 trên doanh thu 82.093,0. * **Định giá và cấu trúc vốn (quý 2/2026)**: P/E 49,3 lần · P/B 4,06 lần · ROE 8,2% · ROA 1,5% · thu nhập bốn quý 2.830 đồng/cp · giá trị sổ sách 34.323 đồng/cp · nợ/vốn chủ 4,65 lần · tổng tài sản 149.092,8 tỷ. * **Giá và khối lượng**: phiên 06/08 đóng 126.000 (−0,08%), khối lượng 1.466.900 cổ phiếu = 1,21 lần trung bình mười phiên, giá trị 184,5 tỷ đồng, khối ngoại bán ròng 3,7 tỷ; biên giao dịch ba tuần gần nhất 123.400–130.800. * **Trigger kích hoạt**: **NEO** (biên lệch mốc neo −21,62%) — trigger duy nhất của phiên. **MG** không kích hoạt (không có báo cáo công ty chứng khoán mới trong phiên); **KL** không đạt ngưỡng nền theo giá trị; **SK · NG · TT · BD · NB** đều trống. ## VI. Dự phóng 4 quý tới | Chỉ tiêu | Q3F/2026 | Q4F/2026 | Q1F/2027 | Q2F/2027 | |---|---:|---:|---:|---:| | Doanh thu | 23.000 | 31.000 | 22.500 | 27.500 | | LN gộp | 2.250 | 2.000 | 3.050 | 2.340 | | LN thuần HĐKD | 700 | 500 | 1.450 | 740 | | LNTT | 710 | 620 | 1.470 | 760 | | LN cổ đông cty mẹ | 580 | 505 | 1.210 | 625 | Cơ sở phân bổ: báo cáo này dự phóng cả năm 2026 doanh thu khoảng **105.500 tỷ đồng** và lợi nhuận cổ đông công ty mẹ khoảng **2.430 tỷ** — sát kế hoạch 2.400 tỷ mà đại hội cổ đông đặt ra — rồi trừ đi phần sáu tháng đã công bố (51.520,0 tỷ doanh thu và 1.347,2 tỷ lợi nhuận), phần dư chia theo mùa vụ hai năm gần nhất chứ không chia đều: quý 4 luôn là quý doanh thu lớn nhất vì thương mại tàu bay dồn cuối năm (35,7% doanh thu 2025 và 27,6% của 2024) nhưng cũng là quý biên gộp mỏng nhất, còn quý 3 là cao điểm bay hè với biên tốt hơn trên doanh thu nhỏ hơn. Quý 1/2027 được đặt cao nhất chuỗi vì cộng hưởng ba yếu tố cùng thời điểm: mùa Tết, nền nhiên liệu thấp đã chảy đủ vào giá vốn, và các đường bay châu Âu mở từ quý 4/2026 chạy trọn quý đầu tiên. **Nằm ngoài bảng, chưa cộng vào cơ sở**: khả năng ghi nhận lãi lớn từ một đợt bán và thuê lại tập trung khi các tàu A330 được bàn giao — khoản này từng đẩy lợi nhuận khác quý 4/2025 lên 167,2 tỷ và có thể lặp lại với quy mô lớn hơn, nhưng thời điểm ghi nhận không dự báo được nên để ngoài. ## VII. Nguồn * Báo cáo bên ngoài đọc toàn văn lần này: **FPTS 24/06/2026** — "Báo cáo cập nhật định giá", khuyến nghị THEO DÕI, giá mục tiêu 132.800 đồng/cp theo phương pháp chiết khấu dòng tiền doanh nghiệp (vùng mua 110.600, vùng bán 159.400); dự phóng 2026 doanh thu +28,2% nhưng lỗ sau thuế 2.902 tỷ, biên gộp 4,8%; 2027 lãi sau thuế 2.556 tỷ; giả định trung tâm là nhiên liệu Jet A1 +50% năm 2026 rồi −32,6% năm 2027. Giá mục tiêu của báo cáo này trước đó còn trống trong cơ sở dữ liệu, đã được bổ sung. * Tham chiếu từ chu kỳ trước (không đọc lại): VKS 05/06/2026 (220.000 đ, thang trước quyền); VND 15/05/2026 (113.600 đ); HSC 12/02/2026 (119.700 đ). * Tin tức 18/06–06/08/2026: kết quả sáu tháng và kế hoạch đội bay hơn 600 tàu (31/07); tất toán lô trái phiếu hơn 1.037,4 tỷ đồng (29/07); nhân sự chủ tịch hội đồng quản trị (28/07). Không có tin riêng mã trong phiên 06/08; bản tin thị trường phiên 06/08 không đề cập mã này. * Dữ liệu tài chính cơ bản: kết quả kinh doanh đơn quý Q1/2024–Q2/2026, bảng cân đối và lưu chuyển tiền tệ theo quý, chỉ số định giá; giá và khối lượng đến 06/08/2026; giá dầu Brent theo ngày từ 02/2026. * Bản dự phóng chỉ số phiên 06/08/2026: VN-Index đóng 1.764,78 → 30/09 khoảng 1.811 → cam kết 31/12 giữ 1.820, đỉnh năm 1.884 (06/11); dòng #18 của bảng danh sách báo cáo cần soạn. * Báo cáo trước (phiên 17/06/2026) — GIỮ, mục tiêu 31/12 ở 148.000 đồng.