## I. Khuyến nghị

**Nâng lên GIỮ** từ Giảm tỷ trọng (báo cáo 15/06) — không phải vì cơ bản tốt lên, mà vì hai lý do gỡ rủi ro: (i) **nhịp đầu cơ giá trần trước ĐHCĐ đã xì hơi** — giá lùi từ đỉnh 22.600 (15/06) về quanh tham chiếu 22.500 (−0,22% phiên 24/06), dòng tiền sự kiện không còn căng nên luận điểm "bán vào nhịp trần vượt giá trị" của bản 15/06 đã hết hiệu lực; (ii) **hai xúc tác cấu trúc mới** — cam kết bảo lãnh US EXIM tối đa 2,9 tỷ USD cho 50 Boeing 737 MAX khoá nguồn tài trợ đổi mới đội bay, và phương án thoái toàn bộ vốn Pacific Airlines (đã trích lập đủ 633 tỷ → không phát sinh lỗ thêm) cắt một nguồn lỗ kinh niên. Đối trọng giữ ở GIỮ chứ không nâng tiếp: Q2/2026 vẫn nguy cơ lỗ do cú sốc nhiên liệu, định giá căng (P/E 2026F ~23x), pha loãng/vốn chủ mỏng. Mức độ tin cậy: trung bình (60%).

| Mốc | 30/06/2026 | 30/09/2026 | 31/12/2026 | 31/03/2027 |
|---|---:|---:|---:|---:|
| Giá mục tiêu (đồng) | 22.000 | 21.000 | 22.500 | 24.000 |
| So giá hiện tại | −2,2% | −6,7% | 0,0% | +6,7% |

Giá đóng cửa **22,500 đồng** ngày 2026-06-24; biên độ 52 tuần 19,300 – 38,450 đồng (cao hơn đáy +16.6%, thấp hơn đỉnh -41.5%); khối lượng bình quân 30 phiên ~0 triệu cổ phiếu.

## II. Luận điểm chính

* **Thay đổi so báo cáo trước:** nâng GIẢM TỶ TRỌNG → GIỮ và mục tiêu cuối năm 20.500 → 22.500. Lý do: nhịp trần đầu cơ 15/06 đã hạ nhiệt (giá về quanh tham chiếu) và hai tin cấu trúc 23/06 (EXIM 2,9 tỷ USD + thoái Pacific Airlines) gỡ bớt rủi ro đuôi — không còn cơ sở để Giảm tỷ trọng, nhưng nền lợi nhuận chưa đủ để nâng lên Mua.
* **Bảo lãnh US EXIM 2,9 tỷ USD khoá nguồn tài trợ đội bay.** Ngân hàng Xuất Nhập khẩu Hoa Kỳ cam kết sơ bộ bảo lãnh khoản vay tối đa 2,9 tỷ USD cho hợp đồng 50 Boeing 737 MAX 8 (bàn giao 2030–2032) — hạ chi phí vốn và rủi ro tài trợ cho chương trình hiện đại hoá đội bay 8,1 tỷ USD; tác động dòng tiền dài hạn, chưa đổi lợi nhuận 2026 *(Bản tin thị trường 24/06; Tin tức 23/06, sắc thái tích cực)*.
* **Dứt điểm Pacific Airlines — cắt nguồn lỗ kinh niên, không phát sinh thêm.** Pacific Airlines lỗ 565 tỷ năm tài chính 2025, lỗ luỹ kế ~10,7 nghìn tỷ; HVN lên phương án thoái toàn bộ vốn và **đã trích lập dự phòng đủ 633 tỷ** cho khoản đầu tư → thoái vốn không tạo thêm cú lỗ trên P&L *(Bản tin thị trường 24/06)*.
* **Q2/2026 vẫn nguy cơ lỗ do cú sốc nhiên liệu — rủi ro cốt lõi chưa gỡ.** Giá nhiên liệu bay (giả định ~140 USD/thùng 2026, +61% YoY) phản ánh đầy đủ qua cơ chế trễ một tháng vào Q2, cộng mùa thấp điểm sau Tết; nhiên liệu chiếm 30–40% chi phí, mỗi 1 USD tăng kéo chi phí thêm ~300 tỷ *(báo cáo HSC 15/06; Bản tin thị trường)*.
* **Lợi nhuận đỉnh ở Q1, đi xuống từ Q2 — định giá căng cho năm giảm 58%.** LNST cổ đông công ty mẹ đơn quý: Q1/25 3.401 → Q2/25 2.856 → Q3/25 617 → Q4/25 330 → **Q1/26 4.388 (+29,0% YoY)**; Q1 mạnh nhờ khách quốc tế và lợi suất hành khách cao khi nhiên liệu còn rẻ, động lực đảo chiều từ Q2. HSC dự LNST 2026F −58% còn ~3.010 tỷ (EPS ĐC 967đ → P/E 2026F ~23x), chỉ phục hồi mạnh về 2027 (LN +126% khi nhiên liệu hạ nhiệt) *(Dữ liệu tài chính cơ bản; báo cáo HSC 15/06)*.

## III. So sánh khuyến nghị

| Đơn vị | Ngày | Khuyến nghị | Giá mục tiêu |
|---|:---:|:---:|---:|
| **Báo cáo này** | 24/06/2026 | **GIỮ** | **22.500 đ** (31/12/2026) |
| HSC | 15/06/2026 | Nắm giữ (hạ từ Tăng tỷ trọng) | 22.400 đ (giảm từ 34.600) |
| VND | 04/05/2026 | Giữ mục tiêu (trước cú sốc) | 43.400 đ |

Mục tiêu 22.500 của báo cáo này gần như trùng HSC (22.400, DCF WACC 13,4%) — đồng thuận HOLD quanh giá hiện hành. Mục tiêu 43.400 của VND ra **trước** cú sốc nhiên liệu (04/05, ghi nhận KQKD Q1 vượt dự phóng) và đã lỗi thời (chính VND lưu ý sẽ cập nhật).

## IV. Rủi ro & điều kiện đảo chiều

* **Q2/2026 lỗ sâu hơn dự kiến:** nếu báo cáo bán niên xác nhận lỗ thuần lớn và nhiên liệu trụ trên 140 USD/thùng → hạ lại về GIẢM TỶ TRỌNG. Ngưỡng: **thủng 21.000** với khối lượng lớn.
* **Giá nhiên liệu/Brent đảo chiều giảm nhanh** (Brent đã hạ về vùng ~74 USD/thùng): nếu nhiên liệu bình quân 2026 thấp hơn đáng kể giả định 140 USD, kịch bản lỗ Q2 dịu lại → cân nhắc nâng lên TĂNG TỶ TRỌNG khi **đóng cửa vững trên 24.000** kèm KQKD Q2 không lỗ.
* **Thanh khoản đầu cơ hai chiều:** free-float rất mỏng (~7–8%, SCIC ~47%) khuếch đại biên độ — nhịp tăng dễ đảo thành nhịp giảm khi dòng tiền sự kiện (ĐHCĐ, tin EXIM) rút.
* **Beta cao theo thị trường:** VN-Index chỉ còn +0,37% tới cam kết 1.885 và đã bị từ chối hai phiên tại đỉnh; nếu chỉ số điều chỉnh, HVN dễ giảm sâu hơn chỉ số.

## V. Dữ liệu nền

* **KQKD đơn quý (tỷ đồng — Dữ liệu tài chính cơ bản):** Q1/25 DT 30.551 / LN gộp 6.271 / LNST CĐM 3.401 · Q2/25 28.000 / 4.919 / 2.856 · Q3/25 30.371 / 3.805 / 617 · Q4/25 32.285 / 2.902 / 330 · **Q1/26 36.883 / 7.311 / 4.388 (DT +20,7%, LNST +29,0% YoY)**. Biên gộp Q1/26 ~19,8%; LNST CĐM cả năm 2025 = 7.204 (tổng 4 quý).
* **Định giá (giá ~22.500):** P/E trượt 4 quý ~8,5x (EPS 4q ~2.634đ) nhưng **P/E 2026F ~23x** trên EPS dự phóng 967đ; P/B ~6,2x (BVPS mỏng ~3.611đ, vốn chủ vừa hồi dương từ âm năm 2025 nên ROE/P/B trượt bị méo); D/E ~6,0x (đòn bẩy cao). Vốn hoá ~70 nghìn tỷ; SCIC ~47%, free-float ~7–8%.
* **Giá & khối lượng:** phiên 24/06 đóng ~22.500 (−0,22%), khối lượng ~342 nghìn cp (0,26x — đã hạ nhiệt mạnh so nhịp trần KL ~5,3x ngày 15/06). Giá đã lùi từ đỉnh trần 22.600 (15/06) nhưng giữ trên nền trước nhịp đầu cơ.
* **Trigger kích hoạt (24/06):** **SK** (ĐHCĐ thường niên + phương án thoái Pacific Airlines + tái cơ cấu đội bay) · **NG** (chủ đề ngành hàng không — bảo lãnh tài trợ US EXIM, mở rộng đội bay). Phiên không kích hoạt BD/KL/NEO (giá đi ngang, KL thấp).

## VI. Nguồn

* **Báo cáo phân tích mới (sau 15/06):** không có — mỏ neo định giá giữ ở HSC 15/06 (Nắm giữ, mục tiêu 22.400đ, DCF WACC 13,4%; LNST 2026F −58% còn ~3.010 tỷ, Q2/26 nguy cơ lỗ, giả định nhiên liệu 140 USD/thùng) và VND 04/05 (43.400đ, trước cú sốc). Cả hai đã đọc toàn văn ở bản 15/06; §III dùng dữ liệu khuyến nghị/giá mục tiêu lưu trong hệ thống.
* **Tin tức (15–24/06/2026):** 11 bản, phần lớn tích cực. Catalyst chính 23/06: bảo lãnh US EXIM 2,9 tỷ USD cho 50 Boeing 737 MAX; thoái vốn Pacific Airlines (lỗ luỹ kế ~10,7 nghìn tỷ). 24/06: vận chuyển sếu đầu đỏ (PR, tích cực, không trọng yếu).
* **Bản tin thị trường (24/06):** mục HVN — cam kết US EXIM 2,9 tỷ USD (50 Boeing 737 MAX 8, bàn giao 2030–2032); Pacific Airlines lỗ 565 tỷ FY2025, lỗ luỹ kế 10,7 nghìn tỷ, HVN đã trích lập đủ 633 tỷ, lên phương án thoái toàn bộ vốn.
* **Dữ liệu tài chính cơ bản:** KQKD đơn quý Q2/2024–Q1/2026; chỉ số P/E, P/B, ROE, D/E, EPS, BVPS Q1/2026; giá & khối lượng phiên 24/06/2026; cơ cấu sở hữu.
* **Bản dự phóng thị trường 24/06** §2.A (HVN: SK·NG — GIỮ: xúc tác mở rộng đội bay + dứt điểm Pacific Airlines tích cực dài hạn nhưng pha loãng/định giá cao; theo dõi tiến độ tài trợ); khung VN-Index cuối quý 1.882 → 1.945 → 1.885 → ~1.968.
* **Báo cáo trước (tham chiếu):** bản HVN 15/06/2026 — GIẢM TỶ TRỌNG, mục tiêu cuối năm 20.500.