# GEX — giữ GIỮ: dòng vốn ngoại đã đảo chiều, nhưng giá tắc dưới 25.000 trên khối lượng cạn dần

## I. Khuyến nghị

**GIỮ — giữ nguyên nấc đặt ngày 31/07/2026, nâng mốc cuối 2026 từ 25.000 lên 26.500 đồng.** Bốn phiên kể từ báo cáo trước, giá chạy **+9,56% từ 22.500 lên 24.650** và ăn gần trọn dư địa của mốc cũ. Điều kiện nâng bậc công bố ngày 31/07 gồm hai vế và **mới thoả một**: vế dòng vốn đã đạt — khối ngoại **mua ròng 13,2 tỷ đồng** phiên 06/08, chấm dứt chuỗi bán ròng kéo dài; vế giá – khối lượng thì không — ba phiên 04–06/08 lần lượt đóng **24.850 → 24.700 → 24.650**, chưa phiên nào đóng trên 25.000, trên khối lượng **rơi liên tục 16,66 → 12,02 → 10,69 triệu cổ phiếu (0,71 lần trung bình mười phiên)**. Đó là cấu hình tắc ở kháng cự trên thanh khoản cạn dần, chứ không phải cấu hình phá vỡ. Việc nâng mốc giá **không phải nâng kỳ vọng**: báo cáo này giữ nguyên bội số **0,95 lần giá trị sổ sách** của bản trước và chỉ dời gốc tính từ sổ sách quý 2 (26.384 đồng/cp) sang sổ sách ước tính cuối 2026 (**27.792 đồng/cp**) — phần chênh là lợi nhuận nửa cuối năm bồi vào vốn chủ, không phải mở rộng định giá.

| Mốc | 30/06/2026 | 30/09/2026 | 31/12/2026 | 31/03/2027 |
|---|---:|---:|---:|---:|
| Giá mục tiêu (đồng) | 28.750 (đã qua) | 25.000 | 26.500 | 28.000 |
| So giá hiện tại | — | +1,4% | +7,5% | +13,6% |

Mốc quý 3 nâng từ 23.500 lên 25.000 vì giá đã vượt qua mốc cũ ngay trong tuần đầu tháng 8 — giữ nguyên sẽ là mốc chết. Mốc mới đặt sát giá hiện tại đúng theo nhận định: quý 3 không có chất xúc tác riêng của doanh nghiệp, mảng bất động sản nhà ở Hải Phòng theo kế hoạch mở bán quý 4/2026 – quý 1/2027 và chỉ bàn giao sản phẩm thấp tầng từ quý 4/2027, tức nằm ngoài cửa sổ này.

Giá đóng cửa **24,550 đồng** ngày 2026-08-07; biên độ 52 tuần 19,700 – 45,313 đồng (cao hơn đáy +24.6%, thấp hơn đỉnh -45.8%); khối lượng bình quân 30 phiên ~13 triệu cổ phiếu.

## II. Luận điểm chính

- **Điều kiện nâng bậc thoả một trên hai, và vế thiếu là vế quan trọng hơn.** Vế đã thoả: khối ngoại **mua ròng 13,2 tỷ đồng** phiên 06/08 — trong một phiên mà cả cụm điện và dầu khí bị bán ròng 40,6 tỷ và toàn cụm chỉ có 4 mã tăng trên 15 mã giảm, đây là dòng tiền chảy ngược cụm. Vế chưa thoả: giá cần **hai phiên liên tiếp đóng trên 25.000 kèm khối lượng vượt trung bình mười phiên**, thực tế là ba phiên tắc dưới ngưỡng trên khối lượng chỉ 0,71 lần. Mã cũng giảm 0,20% trong phiên và tín hiệu kỹ thuật đứng ở trạng thái giữ, không chuyển bậc *(Bản cập nhật dự phóng 06/08 §V.B.5)*.
- **Mâu thuẫn trung tâm chưa được gỡ: hợp nhất bùng nổ, cổ đông tập đoàn đi lùi.** Quý 2/2026 doanh thu **14.480,0 tỷ (+43,1% cùng kỳ)**, lợi nhuận trước thuế 1.804,9 tỷ, lợi nhuận sau thuế 1.354,5 tỷ — nhưng phần thuộc cổ đông công ty mẹ chỉ **538,6 tỷ (−18,0%)**, tức **815,8 tỷ (60,2%)** chảy về cổ đông thiểu số, so 45,1% cùng kỳ. Luỹ kế sáu tháng: doanh thu 25.201,7 tỷ (+39,7%), lợi nhuận trước thuế 2.611,2 tỷ (+19,2%), phần cổ đông mẹ **784,2 tỷ (−11,9%)**. Không có dữ liệu mới nào từ 31/07 đến nay làm thay đổi bức tranh này *(Dữ liệu tài chính cơ bản — số đơn quý)*.
- **Nền cơ bản chạy trước cả phổ so sánh lẫn kế hoạch doanh nghiệp, nhưng phần chạy trước không đến tay cổ đông mẹ.** Sáu tháng đã bằng **50,4%** dự phóng doanh thu cả năm 49.987 tỷ và **60,4%** dự phóng lợi nhuận trước thuế 4.321 tỷ của VCI, đồng thời bằng **56,4%** doanh thu và **72,2%** lợi nhuận trước thuế của kế hoạch 44.712 tỷ / 3.615 tỷ do chính doanh nghiệp đặt. Nhưng phần cổ đông mẹ chỉ đạt 52,7% dự phóng 1.487 tỷ — đúng dòng bị nghẽn. Biên lợi nhuận gộp quý đơn đã hồi từ **18,67% quý 1 lên 20,40% quý 2** *(Dữ liệu tài chính cơ bản + báo cáo VCI 13/07)*.
- **Định giá vẫn dưới giá trị sổ sách sau nhịp tăng 21,4%.** Tại 24.650 đồng: **giá trên giá trị sổ sách 0,93 lần** (sổ sách 26.384,4 đồng/cp) và **hệ số giá trên lợi nhuận bốn quý 23,5 lần** (lợi nhuận trượt 1.048,2 đồng/cp), vốn hoá khoảng 32.254 tỷ. Ngay cả sau khi chạy từ 20.300 đồng phiên 27/07, mã vẫn thấp hơn mốc neo đầu năm **18,03%** — biên chiết khấu sâu thứ ba trong cụm điện và dầu khí. Định giá tổng-từng-phần của VCI cho giá trị hợp lý 45.000 đồng trước chiết khấu tập đoàn 10%, trong đó **55% giá trị nằm ở mảng thiết bị điện GEE** *(báo cáo VCI 13/07)*.
- **Đòn bẩy tầng công ty mẹ là lý do dừng ở trung tính, và chính bên khuyến nghị Mua cũng nêu đúng điểm này.** VCI dự phóng **chi phí lãi vay 2026 tăng 68% lên 2.012 tỷ đồng**, chi phí ở cấp công ty mẹ **tăng 5,8 lần** để tài trợ dự án nhà ở và phần góp vào Sân bay Quốc tế Gia Bình — và vì hai lý do đó, chính VCI **hạ 6% tổng dự phóng lợi nhuận cổ đông mẹ giai đoạn 2026–2030** ngay trong báo cáo nâng giá mục tiêu. Toàn tập đoàn: nợ phải trả **51.226,1 tỷ trên vốn chủ 34.523,3 tỷ (1,48 lần)** *(báo cáo VCI 13/07 + Dữ liệu tài chính cơ bản)*.

## III. So sánh khuyến nghị

| Đơn vị | Ngày | Khuyến nghị | Giá mục tiêu | Phương pháp/Luận điểm |
|---|---|---|---:|---|
| **Báo cáo này** | 06/08/2026 | **GIỮ** | **26.500 đ (31/12/2026)** | 0,95 lần giá trị sổ sách ước cuối 2026; giữ nấc vì điều kiện nâng mới thoả vế dòng vốn ngoại, chưa thoả vế giá – khối lượng |
| Báo cáo này | 31/07/2026 | GIỮ | 25.000 đ | 0,95 lần giá trị sổ sách quý 2; nâng nấc từ GIẢM TỶ TRỌNG theo giá – khối lượng |
| VCI | 13/07/2026 | MUA | 40.500 đ | Tổng-từng-phần, chiết khấu tập đoàn 10%; nâng mục tiêu 9% nhờ định giá GEE +18%, bổ sung dự án Đồng Nai/Gia Bình, dời mốc định giá về giữa 2027 |
| VKS | 12/06/2026 | MUA | 45.000 đ (vùng 36.000–45.000) | Phân tích kỹ thuật – giao dịch 3–6 tháng; vùng mua ~30.500, cắt lỗ dưới 27.000 |

**Đọc phổ so sánh.** Không có báo cáo phân tích mới nào cho mã này kể từ bản 13/07 — phiên 06/08 trigger báo cáo môi giới bỏ trống hoàn toàn trên cả thị trường. Cả hai mục tiêu bên ngoài đều lập trên nền giá 30.000–30.500 đồng và chưa được cập nhật sau khi cổ phiếu mất rồi hồi; riêng VKS là khuyến nghị giao dịch ngắn hạn có **ngưỡng cắt lỗ 27.000 đã bị thủng từ 09/07** nên phải đọc là đã hết hiệu lực theo đúng điều kiện của chính báo cáo đó. Mốc 26.500 của báo cáo này thấp hơn phổ không vì đọc động lực doanh thu thấp hơn — sáu tháng thực tế đang *vượt* tiến độ dự phóng của VCI — mà vì chiết khấu nặng hơn cho tầng công ty mẹ.

**Lưu ý dữ liệu (loại khỏi bảng):** một dòng dữ liệu gán nhãn GEX ngày 13/06 (SSI, giá mục tiêu 31.800) là **giá mục tiêu của HPG** trích từ báo cáo chiến lược nửa cuối 2026 — đã đối chiếu toàn văn, báo cáo đó không định giá riêng GEX.

## IV. Rủi ro & điều kiện đảo chiều

- **Nâng lên TĂNG TỶ TRỌNG nếu:** giá đóng cửa **trên 25.200 đồng** (đỉnh phiên 06/08) trong hai phiên liên tiếp có khối lượng vượt trung bình mười phiên, **và** khối ngoại giữ trạng thái mua ròng. Vế dòng vốn đã đạt tại phiên 06/08; đây là điều kiện chỉ còn thiếu một vế, nên là kịch bản gần nhất.
- **Hạ về GIẢM TỶ TRỌNG nếu:** giá mất **22.500 đồng** (nền phiên 31/07, tức xoá trọn nhịp tăng tháng 8) trên khối lượng vượt trung bình, **hoặc** khối ngoại quay lại bán ròng ba phiên liên tiếp, **hoặc** quý 3 cho thấy tỷ lệ lợi nhuận về cổ đông công ty mẹ tiếp tục dưới 35% lợi nhuận sau thuế hợp nhất.
- **Rủi ro giá đồng hai chiều — lớn nhất vì mảng thiết bị điện chiếm 55% định giá.** Giá đồng nửa đầu 2026 tăng 31% lên 13.069 USD/tấn; đồng thuận Bloomberg cho 2026F là 12.800 USD/tấn. Giá cao đẩy doanh thu GEE nhưng **kéo biên lợi nhuận gộp giảm 1,8 điểm phần trăm về 14,3%**; nếu giá đồng đảo chiều mạnh thì doanh thu và định giá của mảng chiếm quá nửa giá trị đều bị ảnh hưởng cùng lúc *(rủi ro do VCI nêu và định lượng)*.
- **Rủi ro pha loãng và đầu tư ngoài ngành.** Phương án phân phối lợi nhuận gồm **25% bằng cổ phiếu** — khi thực hiện sẽ kéo giá trị sổ sách mỗi cổ phiếu xuống tương ứng và mọi mốc giá trong báo cáo này phải quy về thang mới. VCI ghi rõ rủi ro giảm giá là **lỗ từ hoạt động đầu tư chứng khoán** ở cấp công ty mẹ, cộng chi phí lãi vay tăng 68%.

## V. Dữ liệu nền

- **Kết quả kinh doanh đơn quý (tỷ đồng — doanh thu / lãi gộp / lợi nhuận thuần HĐKD / trước thuế / cổ đông công ty mẹ):** **Q2/26 14.480,0 / 2.954,0 / 1.856,3 / 1.804,9 / 538,6 (−18,0%)** · Q1/26 10.721,7 / 2.001,8 / 819,1 / 806,3 / 245,6 (+5,1%) · Q4/25 11.635,8 / 2.647,9 / 1.116,7 / 1.177,9 / −34,7 (lỗ) · Q3/25 9.841,1 / 1.831,6 / 1.247,8 / 1.252,6 / 621,9 · Q2/25 10.119,2 / 2.338,8 / 1.517,5 / 1.545,0 / 656,9. Luỹ kế sáu tháng 2026: **25.201,7 (+39,7%) / 4.955,8 / 2.675,4 / 2.611,2 (+19,2%) / 784,2 (−11,9%)** *(Dữ liệu tài chính cơ bản — số đơn quý, không quy đổi)*.
- **Bảng cân đối quý 2/2026:** tổng tài sản **85.749,4 tỷ** (Q1/26: 87.015,1) · vốn chủ sở hữu 34.523,3 · nợ phải trả **51.226,1 (1,48 lần vốn chủ)** · tồn kho 16.899,9 (giảm từ 19.405,8) · tiền và tương đương tiền 5.702,3 · tài sản cố định 16.119,3.
- **Định giá (tính theo giá 24.650 đồng, số liệu quý 2/2026):** giá trên giá trị sổ sách **0,93 lần** · hệ số giá trên lợi nhuận bốn quý **23,5 lần** · suất sinh lời vốn chủ **3,97%** · suất sinh lời tài sản 1,60% · lợi nhuận mỗi cổ phiếu bốn quý **1.048,2 đồng** · giá trị sổ sách mỗi cổ phiếu **26.384,4 đồng** · số cổ phiếu lưu hành 1.308,5 triệu · vốn hoá khoảng **32.254 tỷ đồng**.
- **Giá & khối lượng:** phiên 06/08 đóng **24.650 đồng, giảm 0,20%**, khối lượng 10,69 triệu cổ phiếu — **0,71 lần trung bình mười phiên** — giá trị **263,7 tỷ đồng**, khối ngoại **mua ròng 13,2 tỷ**. Đường giá năm phiên: 22.500 (31/07) → 23.350 → 24.850 → 24.700 → 24.650, tức **+9,56% so báo cáo trước và +21,4% so đáy 20.300 phiên 27/07**, đi kèm khối lượng giảm dần từ 17,67 xuống 10,69 triệu. Biên lệch mốc neo 31/12/2025 (30.071 đồng): **−18,03%**.
- **Trigger kích hoạt (06/08): không có — 0 trigger.** **MG** không (không một báo cáo môi giới nào mang ngày 06/08 trên toàn thị trường) · **KL** không (0,71× so ngưỡng 2,0) · **BD** không (−0,20% so ngưỡng 4%) · **NEO** không (biên lệch −18,03% vượt ngưỡng nhưng trigger chỉ áp cho ba mươi mã vốn hoá lớn nhất) · **SK · NB · NG · PT** không · **TT** không (0 bản tin trong phiên). Cấp cụm: mã nằm trong dòng **Cụm Điện và Dầu khí (NG · PT · KL · NEO)** của bản dự phóng 06/08 — cụm 4 tăng / 15 giảm / 6 tham chiếu, bị bán ròng 40,6 tỷ, trong đó GEX là một trong số ít mã được mua ròng. Tín hiệu kỹ thuật: giữ, điểm hợp nhất 0.

## VI. Dự phóng 4 quý tới

<!-- forecast-table:start -->

| Chỉ tiêu | Q3F/2026 | Q4F/2026 | Q1F/2027 | Q2F/2027 |
|---|---:|---:|---:|---:|
| Doanh thu | 13.250 | 15.550 | 11.900 | 14.900 |
| LN gộp | 2.440 | 3.040 | 2.260 | 3.030 |
| LN thuần HĐKD | 1.110 | 1.360 | 880 | 1.760 |
| LNTT | 1.090 | 1.400 | 860 | 1.750 |
| LN cổ đông cty mẹ | 320 | 360 | 260 | 530 |

<!-- forecast-table:end -->

**Căn cứ phân bổ.** Cả năm 2026 báo cáo này dự **doanh thu 54.000 tỷ (+36,7% so mức thực 39.512 tỷ của 2025) và lợi nhuận trước thuế 5.100 tỷ (+10,4%)**, cao hơn hẳn kế hoạch 44.712 tỷ / 3.615 tỷ của doanh nghiệp lẫn dự phóng 49.987 tỷ / 4.321 tỷ của VCI — đơn giản vì sáu tháng đã công bố 25.201,7 tỷ và 2.611,2 tỷ, tức bản thân số thực đã bác cả hai mức nền. Phần dư **28.798 tỷ doanh thu** và **2.489 tỷ lợi nhuận trước thuế** chia cho hai quý cuối theo tỷ lệ **46,0 trên 54,0** và **43,8 trên 56,2**, không chia đều: mùa vụ hai năm gần nhất cho thấy quý 4 luôn là quý doanh thu lớn nhất (29,4% năm 2025, 30,0% năm 2024) nhờ bàn giao đất khu công nghiệp và cao điểm vật liệu xây dựng, còn quý 3 là quý biên gộp mỏng nhất (18,61% năm 2025) vì mùa mưa — bảng đặt biên gộp 18,4% cho quý 3 và 19,6% cho quý 4. Chiều ngược lại, chi phí lãi vay theo dự phóng tăng 68% cả năm và dồn về nửa sau khi dư nợ tài trợ dự án nhà ở cùng phần góp Sân bay Quốc tế Gia Bình giải ngân, nên khoảng cách giữa lợi nhuận gộp và lợi nhuận thuần nới từ 1.183 tỷ của quý 1 lên 1.330 rồi 1.680 tỷ. Hai quý đầu 2027 đặt trên nền tăng trưởng hữu cơ GEE/VGC khoảng 10%, chưa có đóng góp bất động sản.

**Ba lưu ý về phạm vi.** Thứ nhất, dòng **lợi nhuận cổ đông công ty mẹ** dựng từ tỷ lệ phân chia thực tế bốn quý gần nhất — 40% lợi nhuận sau thuế cho quý 3, hạ về 35% cho quý 4 vì chi phí tầng công ty mẹ theo thông lệ được chốt vào quý cuối (quý 4/2025 dòng này âm 34,7 tỷ dù lợi nhuận sau thuế hợp nhất đạt 541,2 tỷ) — nên **cả năm 2026 chỉ đạt khoảng 1.464 tỷ, gần như đi ngang so 1.478 tỷ của 2025 dù doanh thu tăng hơn một phần ba**; con số này trùng khớp với dự phóng 1.487 tỷ của VCI dù đi từ nền doanh thu cao hơn 8%, và đó chính là bằng chứng định lượng cho luận điểm nghẽn ở tầng holdco. Thứ hai, chỉ ba dòng doanh thu, lợi nhuận gộp và lợi nhuận trước thuế có nền đơn quý lịch sử đối chiếu trực tiếp; hai dòng còn lại là số ước tính. Thứ ba, **hai khoản chưa cộng vào bảng**: doanh thu mở bán dự án nhà ở Hải Phòng — kế hoạch mở bán quý 4/2026 – quý 1/2027 nhưng chỉ bàn giao sản phẩm thấp tầng từ quý 4/2027, tức ngoài cửa sổ; và khoản thu nhập bất thường từ thoái vốn nếu lặp lại như mức gần 789 tỷ của 2025 — đây là nguồn vượt dự phóng rõ nhất, đồng thời cũng là lý do bảng này không đặt tăng trưởng lợi nhuận cổ đông mẹ mà vẫn nhất quán với đà doanh thu.

## VII. Nguồn

- **VCI — 13/07/2026** *(ngày trên báo cáo 06/07)*: *"GEX [MUA +34,9%] — LNST cốt lõi vững chắc từ GEE/VGC, tích lũy quỹ đất BĐS nhà ở — Cập nhật"* — MUA, mục tiêu **40.500 đồng** (đọc toàn văn). Trích dẫn dùng trong báo cáo này: dự phóng 2026F doanh thu 49.987 tỷ / lợi nhuận gộp 9.955 tỷ / lợi nhuận từ HĐKD 5.829 tỷ / lợi nhuận trước thuế 4.321 tỷ / lợi nhuận cổ đông mẹ báo cáo 1.487 tỷ và cốt lõi 1.668 tỷ; chi phí lãi vay 2026F +68% lên 2.012 tỷ và chi phí tầng công ty mẹ ×5,8; hạ 6% tổng dự phóng 2026–30; định giá tổng-từng-phần 45.000 đồng trừ chiết khấu tập đoàn 10% với GEE chiếm 55%; giả định giá đồng và rủi ro lỗ đầu tư chứng khoán; lịch mở bán Hải Phòng quý 4/2026 – quý 1/2027 và bàn giao thấp tầng từ quý 4/2027; dự án Đồng Nai 113 ha khởi công cuối 2026, đóng góp lợi nhuận từ cuối 2028.
- **VKS — 12/06/2026:** *"Phân tích cổ phiếu GEX"* — Mua, mục tiêu 36.000–45.000 đồng (đọc toàn văn); khuyến nghị kỹ thuật – giao dịch 3–6 tháng, vùng mua ~30.500, cắt lỗ dưới 27.000 — ngưỡng cắt lỗ đã bị thủng từ 09/07.
- **SSI — 13/06/2026:** đã đối chiếu toàn văn — báo cáo chiến lược nửa cuối 2026, **không định giá riêng GEX**; con số 31.800 gán nhãn GEX thực chất là giá mục tiêu của HPG. Loại khỏi bảng so sánh.
- **Tin tức:** không có bản tin nào cho mã này trong cửa sổ 31/07 – 06/08/2026. **Bản tin thị trường** tổng kết phiên 06/08 không đề cập riêng mã này.
- **Khuyến nghị lịch sử 15/05/2026:** trạng thái theo dõi, không giá mục tiêu — kế hoạch 2026 do doanh nghiệp đặt là doanh thu 44.712 tỷ (+13%) và lợi nhuận trước thuế 3.615 tỷ (−22% cùng kỳ); phương án phân phối gồm 8% tiền mặt và 25% cổ phiếu.
- **Dữ liệu tài chính cơ bản:** báo cáo tài chính quý đến quý 2/2026 (kết quả kinh doanh, bảng cân đối, tỷ số); dữ liệu giá & khối lượng đến phiên 06/08/2026; phân ngành ICB (Công nghiệp — Dụng cụ điện & Điện tử — Thiết bị điện) và số cổ phiếu lưu hành.
- **Bản cập nhật dự phóng 06/08/2026** §2.A (dòng cụm Điện và Dầu khí — GEX −0,20%, 0,71× khối lượng, 263,7 tỷ, ngoại mua ròng 13,2 tỷ, biên lệch mốc neo −18,03%) + §V.B.5; khung chỉ số: 1.764,78 → cuối quý 3 1.806, đỉnh năm 1.884, cam kết cuối năm 1.820.
- **Báo cáo trước của đơn vị:** 31/07/2026 — GIỮ, 25.000 đồng; 06/07/2026 — GIẢM TỶ TRỌNG, 28.000 đồng.