# CTD — khởi tạo ở nấc tăng tỷ trọng: bảng hợp đồng và dòng tiền đã đổi chiều, bảng phải thu thì chưa

> **Khởi tạo coverage.** Đây là báo cáo đầu tiên của đơn vị cho mã này. Ba báo cáo phân tích của công ty chứng khoán được đọc **toàn văn** trong cửa sổ 60 ngày (PHS 13/08, MBS 31/07, HSC 29/07 và 23/07 — bốn bản, hai của cùng một đơn vị). Doanh nghiệp có **năm tài chính kết thúc 30/06**, nên "năm tài chính 2026" trong các báo cáo tham chiếu là giai đoạn 01/07/2025–30/06/2026, còn bảng quý trong báo cáo này dùng **quý dương lịch** đúng như dữ liệu gốc — quý 2/2026 dương lịch chính là quý 4 của năm tài chính 2026.

## I. Khuyến nghị

**TĂNG TỶ TRỌNG — khởi tạo coverage, mục tiêu cuối 2026 ở 75.000 đồng.** Ba dữ kiện dựng nên quan điểm, và cả ba đều đo được. Thứ nhất, **nguồn việc đã đổi bậc chứ không đổi biên**: giá trị hợp đồng chuyển tiếp cuối năm tài chính 2026 đạt **70.000 tỷ đồng, tăng 98% cùng kỳ**, bằng **2,0 lần doanh thu cả năm 34.340 tỷ**, trong đó **72% đến từ khách hàng cũ** và **hạ tầng chiếm 33% giá trị ký mới nhưng mới chỉ đóng góp 7% doanh thu** *(báo cáo MBS 31/07; báo cáo PHS 13/08)* — tức phần lớn nguồn việc mới còn chưa chạy qua báo cáo kết quả kinh doanh. Thứ hai, **dòng tiền đã đảo chiều thật, không phải cải thiện trên giấy**: dòng tiền kinh doanh cả năm tài chính 2026 **dương 817 tỷ so âm 1.154 tỷ năm trước**, riêng quý 2/2026 dương **2.572 tỷ** với dòng tiền tự do **dương 2.534 tỷ** *(Dữ liệu tài chính cơ bản)*. Thứ ba, **giá đang trả 0,73 lần giá trị sổ sách và 8,9 lần thu nhập bốn quý** cho một doanh nghiệp có suất sinh lời vốn chủ **8,16%** — xếp thứ năm trong mười mã cùng nhóm nhưng lại rẻ hơn **trung vị bội số sổ sách 0,90 lần của chính nhóm ấy khoảng 19%**.

**Nấc dừng ở tăng tỷ trọng chứ không lên mua, và lý do là con số mới nhất chứ không phải sự thận trọng chung.** Quý gần nhất — quý 2/2026 dương lịch, tức quý chốt năm tài chính — **doanh thu tăng 27,1% và lợi nhuận gộp tăng 81,7%, nhưng lợi nhuận cổ đông công ty mẹ GIẢM 27,4% xuống 146,3 tỷ**, vì chi phí quản lý nhảy lên **271 tỷ** do trích lập dự phòng *(Dữ liệu tài chính cơ bản; báo cáo MBS 31/07)*. Mục tiêu 75.000 đồng tương đương **0,87 lần giá trị sổ sách hiện tại và 11,0 lần thu nhập dự phóng năm tài chính 2027 của chính báo cáo này** — đặt **dưới cả hai mục tiêu của bên ngoài** (HSC 104.762, PHS 79.600). Mức độ tin cậy: **trung bình (~58%)**.

| Mốc | 30/06/2026 | 30/09/2026 | 31/12/2026 | 31/03/2027 |
|---|---:|---:|---:|---:|
| Giá mục tiêu (đồng) | 72.700 (đã qua — đóng cửa thực) | 67.000 | **75.000** | 80.000 |
| So giá hiện tại | — | +6,7% | **+19,4%** | +27,4% |

Giá đóng cửa **62,800 đồng** ngày 2026-08-27; biên độ 52 tuần 54,700 – 92,783 đồng (cao hơn đáy +14.8%, thấp hơn đỉnh -32.3%); khối lượng bình quân 30 phiên ~0 triệu cổ phiếu.

Đường mục tiêu đặt cạnh khung chỉ số của bản dự phóng hiện hành (chỉ số 1.821,32 ngày 26/08 → 1.853 ngày hiệu lực nâng hạng 21/09 → 1.838 cuối quý 3 → đỉnh năm 1.888 ngày 06/11 → **1.836 cam kết cuối năm** → 1.882 ngày 19/03/2027). Mã đi **vượt chỉ số 6–24 điểm phần trăm ở ba mốc còn lại**, và phần vượt ấy **không đến từ chỉ số** mà từ ba mốc thời gian riêng: kết quả quý 1 năm tài chính 2027 hạn công bố khoảng 30/10, tiến trình nới giới hạn sở hữu nước ngoài, và nhịp ghi nhận hoàn nhập khoản 526 tỷ. Mốc 30/09 đặt thấp hơn mốc cuối năm vì trong cửa sổ đó **chưa có kỳ công bố kết quả nào** và mã **không xuất hiện trong danh sách 27 cổ phiếu vào rổ chỉ số mới** nêu ở bản dự phóng chỉ số — không có dòng vốn thụ động nào chảy vào mã trong đợt 21/09. Hệ số beta một năm **0,92**, tức mã không khuếch đại chỉ số; phần chênh là phần riêng của doanh nghiệp.

## II. Luận điểm chính

- **Hợp đồng chuyển tiếp gấp đôi trong một năm, và cơ cấu của nó đổi chứ không chỉ quy mô đổi.** Giá trị ký mới năm tài chính 2026 đạt **60,3 nghìn tỷ đồng — bằng 1,76 lần doanh thu cả năm** — đưa hợp đồng chuyển tiếp cuối kỳ lên **70.000 tỷ (+98% cùng kỳ)**, so với mức 35.000 tỷ cuối tháng 6/2025 *(báo cáo PHS 13/08; báo cáo MBS 31/07)*. Cơ cấu chuyển tiếp cuối kỳ: **dân dụng 65%, hạ tầng 16%, nhà xưởng 8%, villa–resort 6%, khác 5%**; riêng ở phần ký mới, **hạ tầng chiếm 33%** trong khi dân dụng lùi về 52%. Danh mục hạ tầng có tên cụ thể và có chủ đầu tư cụ thể: **tháp kiểm soát không lưu sân bay Gia Bình, cầu Cần Giờ, Trung tâm Hội nghị APEC Phú Quốc, nhà máy HVDC của GE, gói cơ điện Trung tâm dữ liệu Viettel, Nam Long Đại Phước Paragon, Sun Grand Marina Town** *(báo cáo PHS 13/08; Tin tức 24/08)*. Đây đúng là cụm mà bản dự phóng chỉ số xếp **tích cực** với động lực đầu tư công **1.120 nghìn tỷ đồng, tăng 41,7% cùng kỳ**. Ý nghĩa cho người đọc: doanh thu hai năm tới phần lớn **đã ký**, nên rủi ro còn lại nằm ở biên lợi nhuận và tiền về, không nằm ở nguồn việc.
- **Năm tài chính 2026 là năm lợi nhuận cao nhất bảy năm, và nó vượt dự báo bằng phần lõi chứ không bằng khoản một lần.** Doanh thu **34.339,6 tỷ (+38,0%)**, lợi nhuận gộp **1.445,9 tỷ** với biên **4,21% — cải thiện 93 điểm cơ bản**, lợi nhuận trước thuế **1.020,0 tỷ**, lợi nhuận cổ đông công ty mẹ **787,9 tỷ (+72,7%)** *(Dữ liệu tài chính cơ bản; khớp với cả ba báo cáo tham chiếu)*. Đối chiếu với dự báo của PHS trước đó: doanh thu vượt **17,2%**, lợi nhuận gộp vượt **60,7%**, biên gộp thực 4,21% so dự báo 3,07% — và chính PHS ghi rõ mức vượt "chủ yếu đến từ hoạt động cốt lõi và sự cải thiện đáng kể của biên lợi nhuận, thay vì phụ thuộc vào các khoản thu nhập ngoài hoạt động mang tính một lần" *(báo cáo PHS 13/08)*. Cơ chế đứng sau biên gộp cũng được nêu tên: **hợp đồng chia sẻ rủi ro biến động giá vật liệu với chủ đầu tư**, cộng ký hợp đồng số lượng lớn giá cố định kỳ hạn khoảng sáu tháng với nhà cung cấp *(báo cáo MBS 31/07)*.
- **Dòng tiền là vế đổi chiều rõ nhất, nhưng nó tập trung vào đúng một quý và điều đó phải nói thẳng.** Dòng tiền kinh doanh theo năm tài chính: **âm 1.154 tỷ (2025) → dương 817 tỷ (2026)**. Bóc theo quý dương lịch: quý 3/2025 âm 838 · quý 4/2025 dương 816 · quý 1/2026 **âm 1.733** · quý 2/2026 **dương 2.572** *(Dữ liệu tài chính cơ bản)*. Tức **toàn bộ mức dương của cả năm tài chính nằm ở quý cuối**, và ba quý trước đó cộng lại vẫn âm 1.755 tỷ. Đây là mô thức bình thường của nhà thầu — nghiệm thu dồn về cuối kỳ — nhưng nó có nghĩa **một quý dương chưa phải là một xu hướng**, và điều kiện xác nhận ở mục IV được viết theo đúng chỗ này. Vị thế tiền mặt ròng cuối kỳ **1.880 tỷ đồng** *(báo cáo PHS 13/08)*, bằng **26,8% vốn hoá** ở mức giá hiện tại.
- **Phải thu là vế chưa đổi chiều, và nó vừa lấy đi 27,4% lợi nhuận của quý gần nhất.** Cuối năm tài chính 2026: phải thu ngắn hạn **15.381 tỷ đồng, bằng 39,7% tổng tài sản 38.750,9 tỷ**; **dự phòng 1.315 tỷ, phủ 71,7% các khoản phải thu có vấn đề**, nhưng **giá trị gộp khoản khó đòi TĂNG từ 1.599 lên 1.835,2 tỷ**, để lại rủi ro chưa phủ khoảng **520,1 tỷ** *(báo cáo PHS 13/08)*. HSC đếm ở mốc 31/03/2026: tổng nợ xấu phải thu **1.520 tỷ, đã dự phòng 1.235 tỷ, còn lại 285 tỷ** *(báo cáo HSC 29/07)*. Hệ quả trực tiếp: chi phí bán hàng và quản lý năm tài chính 2026 là **676 tỷ, cao hơn 77,4% so dự báo 381 tỷ của PHS**, và PHS kết luận "áp lực trích lập dự phòng nhiều khả năng vẫn kéo dài trong vài năm tới". Số phản ánh điều đó ở cấp quý: **chi phí quản lý quý 2/2026 là 271 tỷ so mức âm 22 tỷ cùng kỳ** *(báo cáo MBS 31/07)* — đúng khoản đã kéo lợi nhuận cổ đông từ 201,5 tỷ xuống 146,3 tỷ dù doanh thu tăng 27,1%. Cùng chiều: **hàng tồn kho lập kỷ lục 9.905,8 tỷ (+66,1% cùng kỳ)** và **chi phí lãi vay 351 tỷ, tăng 282%** *(Dữ liệu tài chính cơ bản; báo cáo PHS 13/08; Tin tức 01/08)*.
- **Hai chất xúc tác định giá lại có thời điểm, và không bên nào đưa vào dự báo cơ sở.** (a) **Khoản phải thu 526 tỷ tại Công ty TNHH Đầu tư BĐS Ngôi Sao Việt (Tân Hoàng Minh) đã đạt thoả thuận dàn xếp**, công bố 28/07; khoản này **đã trích lập dự phòng 100%**, nên thu hồi đồng nghĩa hoàn nhập. HSC định lượng: bằng **115% lợi nhuận thuần cả năm tài chính 2025** và **70% dự báo năm tài chính 2026** của chính họ, và **theo ban lãnh đạo sẽ được ghi nhận dần qua nhiều quý thay vì một lần** *(báo cáo HSC 29/07)*. Cả HSC và PHS đều **chưa đưa vào dự báo**. (b) **Lộ trình nới giới hạn sở hữu nước ngoài từ 50% lên 100%** theo nghị quyết hội đồng quản trị: ngày đăng ký cuối cùng lấy ý kiến **31/07**, thời gian lấy ý kiến bằng văn bản **07–17/08/2026** *(báo cáo HSC 23/07)*. Mức độ ràng buộc của nút thắt này đo được: **room ngoại còn lại ước cho phiên 27/08 chỉ 2.528.200 cổ phiếu** *(Bản tin thị trường 26/08)* — tức khoảng **2,3% số cổ phiếu lưu hành**, sở hữu nước ngoài đã gần chạm trần 49%. **Kết quả lấy ý kiến chưa xuất hiện trong bất kỳ nguồn nào báo cáo này đọc được**, nên chất xúc tác này được ghi là **chưa xác nhận** và không được cộng vào bảng dự phóng.

## III. So sánh khuyến nghị



| Đơn vị | Ngày | Khuyến nghị | Giá mục tiêu | Luận điểm |
|---|---|---|---:|---|
| **Báo cáo này** | 27/08/2026 | **TĂNG TỶ TRỌNG** *(khởi tạo)* | **75.000 đ (31/12/2026)** | Hợp đồng chuyển tiếp 70.000 tỷ = 2,0 lần doanh thu; dòng tiền kinh doanh đảo chiều +817 tỷ; 0,73 lần sổ sách so trung vị nhóm 0,90 — nhưng lợi nhuận quý gần nhất −27,4% vì trích lập, nên dừng dưới nấc Mua |
| **PHS** | 13/08/2026 | MUA | **79.600 đ** | Chiết khấu dòng tiền; "từ phục hồi tới tăng trưởng"; **hạ mục tiêu từ 83.700** dù kết quả vượt dự báo, do giả định thận trọng hơn về thu hồi công nợ, vốn lưu động và dự phòng tổn thất tín dụng |
| **MBS** | 31/07/2026 | *(bản ghi nhanh sau buổi gặp chuyên viên — không nêu khuyến nghị hay giá mục tiêu cho mã)* | — | Ghi nhận hợp đồng chuyển tiếp 70.000 tỷ (+98%) và lợi nhuận ròng năm tài chính 2026 đạt 113% kế hoạch; mô hình đặt doanh thu 2027 ở **33.708 tỷ, tức thấp hơn 2026 khoảng 1,8%** |
| **HSC** | 29/07/2026 | Mua vào | **104.762 đ** | Thoả thuận dàn xếp với Ngôi Sao Việt mở đường hoàn nhập; bội số thu nhập dự phóng một năm **7,5 lần, thấp hơn 1,12 độ lệch chuẩn so bình quân ba năm 18,9 lần** |
| **HSC** | 23/07/2026 | Mua vào | **104.762 đ** | Lộ trình nới room ngoại lên 100%; **hạ mục tiêu từ 110.000 sau đợt trả cổ phiếu tỷ lệ 20:1 ngày 17/04** |

**Phổ mục tiêu rộng bất thường — 79.600 đến 104.762, tức chênh nhau 32% — và khoảng cách ấy có nguyên nhân kỹ thuật rõ ràng.** HSC định giá theo bội số lịch sử của chính mã (bình quân ba năm 18,9 lần thu nhập) và cho rằng mức 7,5 lần hiện tại là lệch chuẩn; PHS định giá theo chiết khấu dòng tiền và **chính cấu trúc dòng tiền ấy buộc PHS hạ mục tiêu** — trong mô hình của họ, dòng tiền tự do dự phóng **âm 968 tỷ (2027F) và âm 2.134 tỷ (2028F)** trước khi dương trở lại 2029F, nên **tổng hiện giá dòng tiền tự do là âm 1.330 tỷ và toàn bộ giá trị doanh nghiệp 7.194 tỷ đến từ giá trị cuối kỳ 8.524 tỷ** *(báo cáo PHS 13/08)*. Một định giá mà **hơn 100% giá trị nằm ở phần cuối kỳ** thì nhạy với giả định tăng trưởng vĩnh viễn hơn là với hai năm tới. Báo cáo này **đặt mục tiêu thấp hơn cả hai** vì dùng bội số sổ sách của nhóm ngành làm neo thay vì bội số lịch sử của mã — mốc 18,9 lần thu nhập bình quân ba năm được hình thành khi lợi nhuận còn ở đáy chu kỳ tái cấu trúc, nên nó là **hệ quả của mẫu số nhỏ chứ không phải mức định giá thị trường từng sẵn lòng trả cho mức lợi nhuận 788 tỷ**.

## IV. Rủi ro & điều kiện đảo chiều

- **Điều kiện nâng lên MUA — cần cả hai vế, hạn công bố kết quả quý 1 năm tài chính 2027 khoảng 30/10:** (i) **biên lợi nhuận gộp quý 3/2026 dương lịch từ 3,8% trở lên** trên doanh thu từ **7.000 tỷ trở lên** — tức chứng minh biên 4,21% của năm tài chính 2026 không phải đỉnh chu kỳ; **và** (ii) **chi phí quản lý quý ấy dưới 150 tỷ**, tức mức 271 tỷ của quý 2/2026 là khoản chốt năm chứ không phải nhịp trích lập mới. Nếu kèm theo **hoàn nhập khoản Ngôi Sao Việt bắt đầu được ghi nhận**, mục tiêu cuối năm được nâng lên vùng **82.000–85.000**.
- **Điều kiện hạ về GIỮ — bất kỳ vế nào:** (a) **dòng tiền kinh doanh luỹ kế hai quý đầu năm tài chính 2027 (tới 31/12/2026) âm quá 1.500 tỷ** — tức tái lập đúng mô thức của năm tài chính 2025 và xác nhận quý dương 2.572 tỷ chỉ là nghiệm thu dồn kỳ; (b) **giá trị gộp khoản phải thu khó đòi vượt 2.100 tỷ** tại kỳ báo cáo 30/09 (từ 1.835,2 tỷ) hoặc **tỷ lệ dự phòng phủ tụt dưới 65%** (từ 71,7%); (c) **giá đóng cửa dưới 55.100 đồng** — đáy 52 tuần lập ngày 24/07/2026 — kèm hệ số khối lượng vượt 1,5 lần trong hai phiên liên tiếp.
- **Rủi ro lớn nhất là biên lợi nhuận mỏng gặp giá vật liệu tăng, và số học của nó tàn nhẫn.** Biên ròng năm tài chính 2026 chỉ **2,29%**, biên gộp **4,21%**. Ở quy mô doanh thu 36.500 tỷ của dự phóng, **mỗi 50 điểm cơ bản biên gộp bị mất tương đương 183 tỷ lợi nhuận trước thuế — bằng 19% toàn bộ lợi nhuận trước thuế dự phóng**. PHS đã đặt cược đúng vào chiều này khi **cắt 100 điểm cơ bản dự báo biên gộp mảng xây dựng cho năm tài chính 2027**, viện dẫn thị trường nhà ở chững lại và giá vật liệu tăng. Cơ chế chia sẻ rủi ro giá với chủ đầu tư là lớp phòng vệ có thật nhưng **chưa từng được kiểm định qua một chu kỳ giá vật liệu tăng mạnh** kể từ khi áp dụng.
- **Rủi ro thứ hai là chính cơ cấu backlog mới — thứ đang được coi là điểm mạnh.** Hạ tầng chiếm 33% giá trị ký mới, và PHS nêu rõ nhóm này "có thời gian thi công dài hơn, yêu cầu vốn lưu động lớn hơn và có thể làm gia tăng các khoản phải thu". Số ngày phải thu trong dự phóng của chính PHS **tăng ngược từ 163 ngày (2026) lên 183 (2027F) rồi 203 (2028F) và 218 (2029F)** — tức chính đà tăng trưởng sẽ hút thêm vốn lưu động. Với chủ đầu tư nhà nước ở các dự án hạ tầng trọng điểm, tiến độ thanh toán phụ thuộc giải ngân đầu tư công, và bản dự phóng chỉ số liệt kê **"giải ngân đầu tư công chậm hơn kế hoạch"** là rủi ro đầu tiên của cả ngành.
- **Rủi ro kỹ thuật và dòng vốn hiện đang nghịch chiều với khuyến nghị, và báo cáo này ghi rõ điều đó.** Cờ tín hiệu phiên 27/08 gồm **dưới đường trung bình 200 phiên 14,5%**, **phân kỳ tuần âm**, **lợi nhuận suy giảm** và **đóng cửa yếu**; giá nằm dưới cả đường 50 phiên (~64.730) và 100 phiên (~70.714), chỉ vừa trên đường 20 phiên (~62.410). Sức mạnh giá tương đối ba tháng **21,7** và sáu tháng **14,8** — thuộc phần năm yếu nhất thị trường; mã **thấp hơn mốc neo 31/12/2025 khoảng 13,2%** trong khi chỉ số cao hơn mốc neo 2,09%, tức **thua chỉ số hơn mười lăm điểm phần trăm từ đầu năm**. Chỉ có sức mạnh một tháng (82,8) là dương, phản ánh nhịp hồi 9,0% từ đáy tháng 7. Khuyến nghị tăng tỷ trọng vì thế là **quan điểm ngược lớp kỹ thuật**, và điều kiện hạ nấc ở ngưỡng 55.100 đồng tồn tại để giới hạn cái giá của việc đi ngược.

## V. Dữ liệu nền

- **Kết quả kinh doanh quý đơn lẻ (đến quý 2/2026 dương lịch — tỷ đồng):** doanh thu **10.471,2** (+27,1% cùng kỳ, +63,4% so quý trước) · lợi nhuận gộp **466,0** (biên **4,45%**) · lợi nhuận thuần hoạt động kinh doanh 197,7 · lợi nhuận trước thuế 205,2 · lợi nhuận cổ đông công ty mẹ **146,3 (−27,4%)**. Quý 1/2026: doanh thu 6.409,4 (+28,1%) · gộp 287,1 (biên 4,48%) · trước thuế 153,3 · cổ đông **118,9 (+108,2%)**. **Cả năm tài chính 2026 (01/07/2025–30/06/2026): doanh thu 34.339,6 (+38,0%) · gộp 1.445,9 (biên 4,21%) · lợi nhuận thuần hoạt động kinh doanh 825,5 · trước thuế 1.020,0 · cổ đông công ty mẹ 787,9 (+72,7%)** — mức cao nhất bảy năm, hoàn thành **113% kế hoạch**. Đối chiếu bốn năm tài chính (doanh thu / lợi nhuận cổ đông công ty mẹ, tỷ đồng): 2023 đạt 16.088,1 / 67,6 · 2024 đạt 21.045,2 / 309,6 · 2025 đạt 24.884,5 / 456,2 · 2026 đạt 34.339,6 / 787,9 — biên gộp đi lần lượt 2,25% → 3,39% → 3,28% → 4,21%. Thuế suất hiệu dụng cả năm **22,7%** *(Dữ liệu tài chính cơ bản)*.
- **Định giá & sinh lời (quý 2/2026, chỉ số bốn quý gần nhất):** thu nhập trên cổ phiếu **7.046 đồng** · giá trị sổ sách **86.314 đồng/cp** · ROE **8,16%** · ROA 2,03% · biên gộp 4,21% · biên sau thuế 2,29% · nợ phải trả trên vốn chủ **3,01 lần** · thanh toán hiện hành 1,33 lần. Tại giá tham chiếu của báo cáo: **P/E khoảng 8,9 lần; P/B khoảng 0,73 lần**. Vốn chủ 9.651,9 tỷ; tổng tài sản 38.750,9 tỷ; hàng tồn kho **9.905,8 tỷ (+66,1%)**; tiền 3.935,6 tỷ; vay ngắn hạn 4.401,3 tỷ (kèm khoảng 1.542 tỷ vay dài hạn mới phát sinh trong năm); tài sản cố định 540,2 tỷ; **111,8 triệu cổ phiếu lưu hành** (114,03 triệu đã phát hành, phần chênh là cổ phiếu quỹ); vốn hoá **≈7.022 tỷ**; tỷ lệ tự do chuyển nhượng **54,7–55%**; sàn HOSE từ 20/01/2010. **Đối chiếu chín mã cùng nhóm ngành tại quý 2/2026 (bội số sổ sách / suất sinh lời vốn chủ):** VCG 1,04 / 32,71% · PC1 1,04 / 12,85% · DPG 1,23 / 10,08% · CTR 4,25 / 29,17% · HUT 0,90 / 2,75% · LCG 0,67 / 5,68% · C4G 0,60 / 1,90% · FCN 0,56 / 2,32% · HHV 0,48 / 4,82% — **trung vị bội số sổ sách 0,90 lần**, so **CTD 0,73 lần với sinh lời xếp thứ năm trên mười**.
- **Giá & khối lượng (thang đã điều chỉnh cổ phiếu thưởng tỷ lệ 100:5 hiệu lực 17/04/2026):** 72.382 (mốc neo 31/12/2025) → 81.335 (31/03) → 72.700 (30/06) → 61.000 (31/07) → 27/08. Đỉnh đóng cửa 52 tuần **92.783 phiên 31/10/2025**; đáy đóng cửa 52 tuần **55.100 phiên 24/07/2026**. Đường trung bình 20/50/100 phiên ≈ **62.410 / 64.730 / 70.714**; giá thấp hơn đường 200 phiên **14,5%**. Lợi suất: một tháng **+9,0%**, ba tháng **−12,5%**, sáu tháng **−25,6%**; so mốc neo 31/12/2025 **−13,2%** trong khi chỉ số +2,09%. Giá trị giao dịch bình quân: 20 phiên **20,1 tỷ**, ba tháng **29,4 tỷ**. Sức mạnh giá tương đối: tổng hợp 37,1 · một tuần 74,4 · một tháng 82,8 · ba tháng 21,7 · sáu tháng 14,8 · một năm 47,8; hệ số beta một năm **0,92**. Phiên 27/08: giá **giảm 0,48%**, khối lượng **0,51 lần trung bình 30 phiên**, giá trị 11,5 tỷ, **khối ngoại mua ròng nhẹ 0,11 tỷ** sau khi bị bán ròng ba phiên liên tiếp trước đó.
- **Trigger kích hoạt:** **MG** (ba đơn vị phát hành bốn báo cáo trong 60 ngày: PHS 13/08 · MBS 31/07 · HSC 29/07 và 23/07) · **TT** (18 bản tin từ 01/06, riêng tháng 8 có tám bản — dày nhất là cụm 24–25/08 về hợp đồng chuyển tiếp và 84 công trường) · **SK** (thoả thuận thu hồi 526 tỷ công bố 28/07; lấy ý kiến cổ đông bằng văn bản 07–17/08 về nới room ngoại lên 100%; cổ phiếu thưởng 100:5 hiệu lực 17/04, niêm yết bổ sung 5.322.816 cp ngày 05/06) · **NG** (bản dự phóng chỉ số xếp xây dựng và hạ tầng ở nấc tích cực với đầu tư công 1.120 nghìn tỷ +41,7%) · **NEO⁻ 13,2%** · **PT** (tín hiệu hợp nhất gần nhất **nâng tỷ trọng ngày 31/07**, trước đó bắt đáy từ 22–27/07; cờ phiên 27/08: dưới đường 200 phiên, phân kỳ tuần âm, định giá rẻ, lợi nhuận suy giảm, đóng cửa yếu). **KL không kích hoạt** (0,51 lần) · **BD không** (biến động phiên 0,48%) · **NB không trong cửa sổ** (giao dịch nội bộ gần nhất 26/06/2026, mua thoả thuận 100.000 cp giá 71.600; trước đó bán 850.000 cp giá 73.900 ngày 12/05).

## VI. Dự phóng 4 quý tới

<!-- forecast-table:start -->

| Chỉ tiêu | Q3F/2026 | Q4F/2026 | Q1F/2027 | Q2F/2027 |
|---|---:|---:|---:|---:|
| Doanh thu | 7.300 | 10.600 | 7.100 | 11.500 |
| LN gộp | 281 | 382 | 263 | 423 |
| LN thuần HĐKD | 181 | 252 | 153 | 243 |
| LNTT | 211 | 292 | 183 | 293 |
| LN cổ đông cty mẹ | 165 | 228 | 143 | 229 |

<!-- forecast-table:end -->

**Căn cứ phân bổ.** Bốn quý trên chính là **năm tài chính 2027 (01/07/2026–30/06/2027)**, và báo cáo này dự cả năm ấy: **doanh thu 36.500 tỷ (+6,3% so 34.339,6 tỷ)**, **lợi nhuận gộp 1.349 tỷ (biên 3,70%, tức lùi 51 điểm cơ bản so mức 4,21% của năm tài chính 2026)**, **lợi nhuận trước thuế 979 tỷ (−4,0%)** và **lợi nhuận cổ đông công ty mẹ 765 tỷ (−2,9%)**. Con số này là của báo cáo này, đặt giữa phổ bên ngoài: PHS 36.530 doanh thu / 728 lợi nhuận, HSC 38.454 / 714, MBS 33.708 / 1.031 — tức **sát PHS ở doanh thu, sát PHS và HSC ở lợi nhuận, và cố ý không theo MBS ở vế lợi nhuận** vì mô hình MBS cho lợi nhuận tăng 31% trên nền doanh thu giảm 1,8%, một tổ hợp mà báo cáo này không tìm được đường dẫn số học nào chống đỡ. Phân bổ theo mùa vụ hai năm tài chính gần nhất (tỷ trọng doanh thu quý 3 / quý 4 / quý 1 / quý 2 dương lịch: năm tài chính 2026 là 21,7 / 29,1 / 18,7 / 30,5 và năm tài chính 2025 là 19,1 / 27,7 / 20,1 / 33,1), sau đó **dịch nhẹ về nửa sau** thành 20,0 / 29,0 / 19,5 / 31,5 — vì các gói hạ tầng ký trong nửa cuối năm tài chính 2026 (sân bay Gia Bình, cầu Cần Giờ, APEC Phú Quốc) cần thời gian huy động trước khi ghi nhận doanh thu, nên **quý 3/2026 gần như đi ngang cùng kỳ (−2,0%)** trong khi ba quý sau tăng 5,9%, 10,8% và 9,8%. Biên gộp đặt 3,85% / 3,60% / 3,70% / 3,68% — **nằm giữa mức cắt 100 điểm cơ bản của PHS và mức 3,7% của HSC**, không kéo dài biên 4,45% của quý vừa rồi; chi phí bán hàng và quản lý cả năm 600 tỷ (dồn 200 tỷ vào quý chốt năm tài chính đúng như mô thức đã xảy ra), lãi tài chính ròng 80 tỷ, thu nhập khác 150 tỷ từ hợp đồng hợp tác kinh doanh dự án The Emerald 68, thuế suất hiệu dụng 22%.

**Phần chưa cộng vào bảng (giá trị tuỳ chọn).** (a) **Hoàn nhập dự phòng khoản Ngôi Sao Việt 526 tỷ**: đã trích lập 100%, thoả thuận dàn xếp đã đạt được và công bố 28/07, ban lãnh đạo cho biết sẽ ghi nhận **dần qua nhiều quý**; nếu ghi đều bốn quý thì mỗi quý cộng thêm khoảng **132 tỷ trước thuế, tức nâng lợi nhuận trước thuế cả năm từ 979 lên 1.505 tỷ (+54%)** và đưa thu nhập trên cổ phiếu lên vùng 10.500 đồng. Không đơn vị nào trong ba bên đọc được đưa khoản này vào dự báo cơ sở, và báo cáo này giữ nguyên cách làm đó vì **thời điểm ghi nhận chưa được doanh nghiệp công bố**. (b) **Nới giới hạn sở hữu nước ngoài lên 100%**: không tác động lên bảng lợi nhuận nhưng tác động lên bội số — với room còn lại chỉ 2.528.200 cổ phiếu, đây là nút thắt định giá chứ không phải nút thắt kinh doanh; **kết quả lấy ý kiến cổ đông chưa được xác nhận trong nguồn nào báo cáo này đọc**, nên nó nằm ngoài mục tiêu 75.000. (c) **Chiều ngược**: nếu biên gộp thực về 3,19% như dự báo của PHS thay vì 3,70%, lợi nhuận trước thuế cả năm mất khoảng **186 tỷ so bảng**, đưa lợi nhuận cổ đông về vùng 620 tỷ và kích hoạt điều kiện hạ nấc ở mục IV.

## VII. Nguồn

- **Báo cáo phân tích đã đọc toàn văn (bốn bản, ba đơn vị, cửa sổ 60 ngày):** **PHS** ngày 13/08/2026 — *"Từ phục hồi tới tăng trưởng"*, khuyến nghị MUA, giá hợp lý 79.600 đồng theo chiết khấu dòng tiền (hạ từ 83.700); **MBS** ngày 31/07/2026 — *"Analyst meeting: Cập nhật KQKD năm tài chính 2026 và triển vọng năm 2027"*, bản ghi nhanh **không nêu khuyến nghị và không nêu giá mục tiêu cho mã**; **HSC** ngày 29/07/2026 — *"Thỏa thuận dàn xếp mở đường cho khoản hoàn nhập đáng kể"*, Mua vào, giá mục tiêu 104.762 đồng; **HSC** ngày 23/07/2026 — *"Công bố lộ trình nới room ngoại lên 100%"*, Mua vào, giá mục tiêu 104.762 đồng (hạ từ 110.000 sau đợt trả cổ phiếu 20:1 ngày 17/04). Các mục đã trích: giá mục tiêu và phương pháp, dự phóng năm tài chính 2027–2029, bảng nợ xấu phải thu và mức dự phòng, cơ cấu hợp đồng chuyển tiếp, giả định biên lợi nhuận và vòng quay vốn lưu động, bảng dòng tiền chiết khấu của PHS.
- **Tin tức gắn mã, 18 bản từ 01/06/2026 tới 25/08/2026** — nhóm dùng trực tiếp: thoả thuận thu hồi 526 tỷ với Tân Hoàng Minh (28/07), công bố kết quả năm tài chính 2026 (31/07 – 03/08), chi phí lãi vay và tồn kho kỷ lục (01/08), triển khai nền tảng quản trị nhân sự cho hơn 4.000 nhân sự (06–11/08), trung tâm dữ liệu đầu tiên tại Georgia (20/08), hợp đồng chuyển tiếp 70.000 tỷ và phản ứng của giới phân tích (24/08), 84 công trường đang thi công với các đối tác Vingroup/Vinhomes, Sun Group, Masterise (25/08). **Không có bản tin nào gắn mã trong đúng phiên 27/08.**
- **Bản tin thị trường** ngày 26/08 và 27/08 — room ngoại khả dụng còn 2.528.200 cổ phiếu; bối cảnh ngành: chu kỳ phục hồi thép nhờ đầu tư công (+12% giải ngân dự kiến), VSIP triển khai hạ tầng khu công nghiệp Đà Nẵng gần 250 ha, thoả thuận dứt điểm tranh chấp gói nhà ga Long Thành 27,8 nghìn tỷ giữa ACV và liên danh Vietur.
- Bản dự phóng chỉ số 26/08/2026 (cam kết cuối năm 1.836; ngày hiệu lực nâng hạng 21/09: 1.853 với độ tin cậy 68%; cuối quý 3: 1.838; đỉnh năm 06/11: 1.888; mốc 19/03/2027: 1.882; danh sách 27 mã vào rổ — **không có mã này**) — khung chỉ số neo đường mục tiêu; các mục đã đọc thêm: triển vọng ngành xây dựng và hạ tầng ở nấc tích cực với đầu tư công 1.120 nghìn tỷ (+41,7%), Luật Đầu tư công sửa đổi và cao tốc Bắc–Nam, rủi ro ngành (giải ngân chậm, cạnh tranh biên gộp, thuế quan), cụm điện – nước – xây dựng hạ tầng phiên 26/08 (cụm yếu nhất trong nhóm dương và bị rút vốn nhiều thứ hai).
- Dữ liệu tài chính cơ bản (báo cáo tài chính đến quý 2/2026 dương lịch, hai mươi sáu quý: kết quả kinh doanh, cân đối kế toán, lưu chuyển tiền tệ, chỉ số định giá; chỉ số định giá quý 2/2026 của VCG, PC1, DPG, CTR, HUT, LCG, C4G, FCN, HHV để đối chiếu bội số và sinh lời).
- Dữ liệu giá và khối lượng 250 phiên tới 27/08/2026 (biên độ 52 tuần, đường trung bình 20/50/100, đóng cửa các mốc cuối quý trên thang đã điều chỉnh), dữ liệu phiên và dòng vốn ngoại ngày 27/08, sức mạnh giá tương đối và hệ số beta ngày 27/08, cờ tín hiệu phiên 27/08, tín hiệu kỹ thuật hợp nhất tới 31/07; lịch sự kiện doanh nghiệp (cổ phiếu thưởng 100:5 hiệu lực 17/04/2026 với 5.325.020 cp; niêm yết bổ sung 5.322.816 cp ngày 05/06/2026); giao dịch nội bộ tới 26/06/2026; dòng khuyến nghị lịch sử của bên thứ ba tới 19/06/2026 (nấc "tiếp tục nắm giữ", không kèm giá mục tiêu — không đưa vào bảng mục III vì đây là bản ghi tự động, không phải báo cáo phân tích).
- Báo cáo trước của đơn vị: **không có** — đây là báo cáo khởi tạo.